花旗下調(diào)MiniMax智譜估值六成，港股AI股大跌

7月8日、9日，一把“解禁閘”即將在港股科技板塊拉響。兩家被市場(chǎng)寄予厚望的AI明星——MiniMax和智譜，合計(jì)將有超過(guò)850億港元的股票解除限售。消息還沒(méi)落地，花旗第一個(gè)翻臉了：直接把MiniMax的目標(biāo)價(jià)砍掉了六成。

六成是什么概念？大致相當(dāng)于你在菜市場(chǎng)跟人討價(jià)還價(jià)，對(duì)方一刀下去，你的心理價(jià)位直接歸零。這不是微調(diào)，這是連桌子都掀了。

更有意思的是，7月的這一輪解禁遠(yuǎn)不止這兩家。連同天數(shù)智芯、精鋒醫(yī)療在內(nèi)，整個(gè)月累計(jì)約有1500億港元的AI和硬科技股票密集解禁。一時(shí)間，港股市場(chǎng)人心惶惶——這不是“風(fēng)吹草動(dòng)”，而是正面的沖擊波。

MiniMax，這家2024年在港股敲鐘的AI新貴，上市后最高市值一度沖上2000億港元。從賬面數(shù)字來(lái)看，風(fēng)光無(wú)限。但其實(shí)際流通盤(pán)比例一直偏小，只有不到5%的股份在市場(chǎng)上自由交易。這意味著，它的股價(jià)很大程度上是被“壓著彈簧”推上去的——少量資金就能撬動(dòng)大幅上漲，看上去很美，但誰(shuí)都不敢先松手。

現(xiàn)在問(wèn)題來(lái)了。解禁一旦落地，原股東手里的存量籌碼可以無(wú)成本變現(xiàn)，流通盤(pán)將從5%急劇擴(kuò)大到50%左右。類(lèi)比一下：一個(gè)本來(lái)只用養(yǎng)五條魚(yú)的池塘，突然倒進(jìn)來(lái)十條大鯊魚(yú)。

花旗的研報(bào)把這種緊張感推到了明面上。分析師在報(bào)告里說(shuō)得很直白：解禁后的供給沖擊，疊加AI概念股上半年的超額漲幅，調(diào)整幾乎不可避免。目標(biāo)價(jià)從之前的420港元砍到170港元，跌幅近六成，與部分市場(chǎng)人士私下預(yù)期的“底部區(qū)間”相當(dāng)接近。

不過(guò)，同樣解禁，智譜的壓力就要小得多。智譜這次的解禁比例僅占5.76%，流通盤(pán)變化相對(duì)溫和。一個(gè)只多了5%的魚(yú)，另一個(gè)翻了快十倍——誰(shuí)的拋壓重，一目了然。市場(chǎng)的恐慌情緒，更多是沖著MiniMax來(lái)的。

但真正讓人警覺(jué)的，不是這兩家公司各自能賣(mài)多少股票，而是整個(gè)板塊情緒和資金流向的共振。

回顧港股歷史，每一次“解禁潮”幾乎都伴隨著一輪劇烈回調(diào)。2023年那波生物科技解禁潮，康希諾解禁后股價(jià)一個(gè)月跌了34%；2024年的新消費(fèi)解禁潮，“奈雪的茶”解禁日當(dāng)天直接暴跌超17%。高估值新股在解禁后的20%到40%回調(diào)，幾乎成了港股的一條鐵律。

偏偏今年AI板塊漲得太猛了。MiniMax從上市低點(diǎn)一路沖到歷史高點(diǎn)，漲幅超過(guò)150%。智譜也翻了一倍有余。漲得多，意味著獲利盤(pán)厚；獲利盤(pán)厚，就意味著解禁后賣(mài)出的動(dòng)機(jī)強(qiáng)。

花旗在這個(gè)時(shí)候調(diào)低目標(biāo)價(jià)，結(jié)合解禁窗口期，很難不讓人聯(lián)想到“在風(fēng)暴來(lái)臨前先給市場(chǎng)降了個(gè)溫”?；蛘哒f(shuō)，這是一種主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)釋放——與其讓市場(chǎng)突然發(fā)現(xiàn)拋售潮來(lái)了再調(diào)整，不如先把利空擺出來(lái)。

從資金流向來(lái)看，更值得關(guān)注的是，本輪解禁之后，會(huì)不會(huì)引發(fā)資金從AI板塊向傳統(tǒng)科網(wǎng)股的大規(guī)模換倉(cāng)。

AI概念股上半年吃掉了港股科技板塊的大半增量資金。騰訊、阿里這些老牌巨頭的股價(jià)卻被壓著沒(méi)怎么漲。一旦AI解禁拋壓顯現(xiàn)，一些風(fēng)格激進(jìn)的機(jī)構(gòu)可能會(huì)選擇先跑為敬，轉(zhuǎn)而去買(mǎi)那些估值已經(jīng)跌到安全線的互聯(lián)網(wǎng)白馬。一個(gè)“AI漲多了回調(diào)，跌多了便宜的回補(bǔ)”的邏輯，正在開(kāi)始形成。

這種轉(zhuǎn)換，對(duì)MiniMax和智譜這些還在燒錢(qián)的AI新秀而言，絕對(duì)不是什么好消息。燒錢(qián)的邏輯能不能繼續(xù)講故事，取決于市場(chǎng)能不能持續(xù)給錢(qián)。而現(xiàn)在的問(wèn)題是，市場(chǎng)的錢(qián)正在往外撤。

當(dāng)然，也有人認(rèn)為，解禁不一定會(huì)立刻崩盤(pán)。一些基石投資者可能選擇鎖倉(cāng)，或者通過(guò)大宗交易緩慢出貨。但這種“慢消化模式”，通常只適用于估值合理、基本面扎實(shí)的公司。而MiniMax目前的動(dòng)態(tài)市盈率仍然在70倍以上，即使經(jīng)過(guò)花旗的砍價(jià)，也談不上便宜。

這場(chǎng)解禁大考考驗(yàn)的，不僅是MiniMax和智譜的管理層怎么穩(wěn)定軍心，更是整個(gè)港股對(duì)高估值A(chǔ)I概念的信心基礎(chǔ)。過(guò)去兩年，港股一直在努力吸引新經(jīng)濟(jì)公司，甚至開(kāi)出了降低上市門(mén)檻、縮短鎖定期等一系列“政策紅利”。但解禁機(jī)制的寬松，反過(guò)來(lái)也給自己挖了一個(gè)大坑：企業(yè)進(jìn)來(lái)了，資金跑了。

SK海力士最近的選擇或許能說(shuō)明一點(diǎn)問(wèn)題：這家韓國(guó)存儲(chǔ)芯片巨頭選擇在美國(guó)納斯達(dá)克掛牌上市，而非回來(lái)二次上市。將近280億美元的融資規(guī)模、全球頂尖投行聯(lián)合承銷(xiāo)、還有可能納入納斯達(dá)克100指數(shù)——這些“外溢”出來(lái)的信號(hào)，對(duì)港股監(jiān)管層來(lái)說(shuō)恐怕不是個(gè)輕松的消息。

一邊是AI新貴要“踩踏式解禁”，一邊是優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)加速“外流”。港股想在高端制造、硬科技這條路上走下去，光靠放寬門(mén)檻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠——真正的競(jìng)爭(zhēng)力，還得看能不能讓資本和企業(yè)形成良性的雙向奔赴。

解禁只是開(kāi)始。MiniMax們的真正考驗(yàn)，是解禁之后，這個(gè)故事還講不講了。