美光，想擺脫周期股的命

可“我命由我，不由天”，不是那么簡單的。

出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 丁萍

頭圖 | AI制圖

AI的高景氣度仍在持續(xù)，美光的財報如期而至，業(yè)績?nèi)娉隽耸袌鲱A期。

截至2026財年第三財季，公司的營業(yè)收入同比增長約346%至414.6億美元，較分析師預期高約16%；公司的凈利潤282億美元，較預期高40億美元。

此外，業(yè)績指引同樣讓人眼前一亮。

美光預計第四財季調(diào)整后營收490億至510億美元，意味著本財季營收將再創(chuàng)新高，且指引區(qū)間中值500億美元較分析師預期高15.6%；預計調(diào)整后EPS為30至32美元，指引中值31美元較市場預期高22%。

財報數(shù)據(jù)、業(yè)績指引固然重要；但一點不容忽視，就是16份戰(zhàn)略客戶協(xié)議（SCA）。

所謂SCA，就是下游客戶與美光簽下的長期“賣身契”——提前鎖定產(chǎn)能，一簽三五年。

美光董事長兼CEO桑杰·梅赫羅特拉在電話會議上直言：“人工智能的擴散已經(jīng)在結(jié)構(gòu)上改變了存儲行業(yè)。我們很高興地宣布，我們現(xiàn)已簽署16個戰(zhàn)略客戶協(xié)議（SCA），我們預計這將徹底改變我們的商業(yè)模式。”

一直以來，存儲被看作周期性的賽道，外界存在對AI景氣周期能否持續(xù)的疑慮。

但現(xiàn)在，美光想改命，正通過結(jié)構(gòu)性手段來穩(wěn)固其盈利能力。

妙投認為，美光想通過供貨長單擺脫“看天吃飯”的周期性命運。一旦如此，其估值邏輯也將發(fā)生變化,估值中樞將上移。

可“我命由我，不由天”，不是那么簡單的。

一、供貨長單不等于護城河

在賺得盆滿缽滿、今年股價漲了2.67倍之后，美光管理層開始考慮如何“急流勇退”，繼續(xù)講好盈利的敘事。

一方面，美光企圖改變“存儲是周期性大宗商品”的認知，將存儲定性為AI核心基礎(chǔ)設(shè)施，這與黃仁勛的“洗腦”異曲同工。

在2026股東大會、GTC峰會等場景上，英偉達的黃仁勛，直接對外重塑企業(yè)身份——英偉達不再只是GPU芯片廠商，而是全棧AI基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商。

美光CEO桑杰·梅赫羅特拉也曾表示，“AI的本質(zhì)是數(shù)據(jù)，而數(shù)據(jù)離不開存儲，因此存儲將成為AI能力提升過程中最重要的基礎(chǔ)設(shè)施之一。AI競賽不僅是算力競賽，更是存儲競賽。”

另一方面，美光引導客戶建立長期備貨、長期鎖產(chǎn)思維，與之戰(zhàn)略供貨長單，鎖定未來收入，平滑過去劇烈的業(yè)績波動。

本次披露的16份戰(zhàn)略客戶協(xié)議（SCA），鎖定了美光這期間約20%的DRAM產(chǎn)能和33%的NAND產(chǎn)能。

在價格上，頭部大單針對現(xiàn)有成熟產(chǎn)品設(shè)置價格上限，對標當前2026二季度市場價格，同時合約全程鎖定價格下限。少量SCA訂單采用固定定價或無上下限約束、價格隨市場行情浮動。其中，14份協(xié)議的最低收入承諾合計1000億美元，已收到押金及財務(wù)承諾220億美元。

對美光而言，SCA意味著收入下限被1000億美元承諾托住、毛利率被40%價格上限保護、擴產(chǎn)風險被押金對沖。

SCA的本質(zhì)是把存儲行業(yè)從周期品重構(gòu)為合約品，也正是美光董事長兼CEO Sanjay Mehrotra所說的“這將徹底改變我們的商業(yè)模式”。

但妙投認為，供貨長單本身不等于護城河。

與存儲頗為相似，光伏行業(yè)不僅是周期性行業(yè)，也簽過供貨長單，而且簽得更早、更大、更密集，但結(jié)局卻與美光正在演繹的敘事截然相反。

2004-2008年，多晶硅價格從每公斤30美元暴漲到500美元，“擁硅為王”成為行業(yè)信條。下游組件廠商為了鎖定原料，紛紛與上游硅料、硅片廠簽下超長協(xié)議。

2006年，尚德電力與美國硅片龍頭MEMC簽下價值超50億美元、長達十年的硅片供應(yīng)協(xié)議。

但2008年金融危機后，歐洲光伏補貼退坡，硅片價格從每片80元暴跌至近3美元。尚德發(fā)現(xiàn)，自己必須以市場價3-4倍的價格繼續(xù)履約。最終，尚德寧可支付2.12億美元違約金，也要終止這份“十年之約”。

同一時期，類似的情況也發(fā)生在協(xié)鑫與下游企業(yè)簽訂長單上，最終協(xié)鑫選擇主動讓利12億多元，將長單價格調(diào)整為市場價，甚至改為“每月按市場價定價”。

妙投認為，供貨長單并不是鐵板一塊，合約可以終止、價格可以調(diào)整，還得看后續(xù)的存儲緊缺程度、價格走勢。

二、還是不是周期股？

為了推動客戶持續(xù)擴產(chǎn)算力、存儲基建，拉長行業(yè)景氣上行周期，不管是黃仁勛還是桑杰·梅赫羅特拉都反復強調(diào)“AI數(shù)十年基建周期”。

美光CEO桑杰·梅赫羅特拉在電話會議上表示，“我們預計DRAM和NAND的供需狀況在2027年之后仍將保持緊張。即使在2028年，當供應(yīng)開始逐步改善時，我們預計需求也將繼續(xù)保持強勁軌跡，因為這些AI趨勢是非常長期的趨勢。”

因此，2028年將有可能成為存儲價格松動的拐點。

與光伏行業(yè)不同，存儲的產(chǎn)能供給主要集中于三星、SK海力士、美光3家企業(yè)大廠。一旦供應(yīng)開始改善，還需看三星、SK海力士、美光3家企業(yè)大廠是否考慮控量保價。

若2028年存儲價格開始松動，美光的SCA雖然有價格下限和預付保證金作為違約威懾，但如果現(xiàn)貨價格長期低于SCA下限，客戶的履約意愿將面臨考驗。

即便客戶繼續(xù)履約，但目前的16份戰(zhàn)略客戶協(xié)議（SCA），只鎖定了美光這期間約20%的DRAM產(chǎn)能和33%的NAND產(chǎn)能。

也就是說，美光仍有部分DRAM、NAND產(chǎn)品會跟隨周期性的波動而變化。美光正在用“長單鎖定”的策略，試圖把自己從周期股中拉出來，但這個過程只完成了20~30%。

因此，妙投認為，美光的確更像一只“帶合同保護的周期股”，不能把它當成能穩(wěn)定盈利的基礎(chǔ)設(shè)施股，類似于水電公司等。

一般而言，相較于周期股利潤的大起大落，資本市場更愿意給需求剛性、收入穩(wěn)定、現(xiàn)金流可預測的基建股更高的溢價。

妙投認為，投資者需過濾掉“長單鎖定未來現(xiàn)金流”的噪音，更需關(guān)注AI基建需求是否開始放緩或下滑。倘若數(shù)據(jù)中心建設(shè)放緩、云廠商的資本開支下滑，存儲的供需將迎來反轉(zhuǎn)、產(chǎn)品價格開始回落，這些將成為美光等存儲廠商估值的根本因素。

當下，美光風頭正盛，業(yè)績發(fā)布后，摩根大通、高盛、美銀等主流投行在內(nèi)的多家投行機構(gòu)密集上調(diào)了美光目標價。其中，摩根大通看高至1540美元、高盛看高至1100美元、美銀看高至1550美元。

但不要忘了，美光仍是周期股，還需注意其供需反轉(zhuǎn)的拐點。

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