美債賬單暗藏分歧！各國增持減持各有盤算，安全溢價正被重估？

美國財政部剛公布4月TIC數(shù)據(jù)，里面藏著兩張完全不同的賬單。

第一張是增持賬單：外國投資者4月凈買入約1030億美元美國長期證券，美債總持倉增加39億美元。日本增持183億美元至1.21萬億美元，英國增持106億美元至9375億美元，穩(wěn)穩(wěn)坐在前兩把交椅上。

第二張是減持賬單：中國美債持倉從6523億降至6511億美元，只減了12億，但總量已跌到過去18年以來最低。加拿大4月拋得最狠，拋出去423億，愛爾蘭也減了近100億。

有人在買，有人在賣。買有買的道理，賣有賣的算盤，兩者不矛盾，只是各有各的一本賬。

日本和英國增持，邏輯不復雜。對美國來說，它們是核心盟友，安全利益綁得很緊。日本長期持有大量美債，既是資產(chǎn)配置也是政治姿態(tài)；英國在脫歐后金融地位下降，美債作為全球流動性最好的資產(chǎn)，對倫敦的吸引力沒有減弱。

加拿大減得最狠，423億，在持倉量前十幾位的經(jīng)濟體中排名第一。加拿大對美經(jīng)濟依賴極深，但對美國政治風險的焦慮也最深。特朗普上臺后，加征關(guān)稅、威脅吞并，加拿大嘴上不說，手里的動作卻很誠實，如此大手筆的減持，表明它要以實際行動向特朗普說不。

423億美元是什么概念？加拿大4月的持倉總量大約在3000多億美元級別，一個月拋出423億，相當于把自己美債倉位的超過十分之一在一個月內(nèi)清掉了。翻一下美國財政部TIC歷史數(shù)據(jù)，加拿大單月減持超過400億美元的記錄，過去20年就發(fā)生過兩次——一次是2015年油價暴跌時加拿大被迫消耗外匯儲備維穩(wěn)匯率，另一次就是現(xiàn)在。2015年那次是被動的，是被市場逼的；這次是主動的，是渥太華在特朗普“吞并加拿大”言論之后用腳投票。另外要注意一下，加拿大拋的主要是長期國債，不是流動性更強的短期國庫券，說明它不是在調(diào)配現(xiàn)金，是在縮減對美長期信用敞口。

中國減了12億，單月看不算多，但拉長時間線就完全不同了。2008年金融危機后中國大量買入美債，2013年11月持倉沖到1.3167萬億美元的歷史高點，十幾年過去，現(xiàn)在只剩6511億，少了將近一半。去年3月被英國超過，現(xiàn)在排在全球第三。中國這一“小步長跑”式的減持動作，不光是為了防風險，也是一種戰(zhàn)略性的金融政策調(diào)整，算是重新規(guī)劃安排家底。

這13年的下降不是一條平滑的斜線，是四個節(jié)點踩出來的。

第一個節(jié)點是2015-2016年匯改和資本外流——央行為了穩(wěn)匯率消耗了近1萬億美元外匯儲備，美債自然跟著減。

第二個節(jié)點是2018年貿(mào)易戰(zhàn)——中方開始把“美元資產(chǎn)安全性”從假設(shè)變成問題，當年減持約450億美元。

第三個節(jié)點是2022年俄羅斯外匯儲備被凍結(jié)——3000多億美元的俄羅斯央行資產(chǎn)說凍就凍，這是中國央行評估美債安全性的轉(zhuǎn)折點信號，同年中國減持約1730億美元美債，是歷史上拋得最狠的一年。

第四個節(jié)點是2024-2025年人工智能和半導體出口管制全面升級——金融安全和科技安全被捆綁評估，減持不再是單純的資產(chǎn)配置行為，而是國家安全成本核算的一部分。

四個節(jié)點四個邏輯，減的看上去是美債，加的是對美債“政治風險溢價”的重新定價。

中國4月減持美債的幅度并不大，但真正值得看的是趨勢。

這些年中國外匯儲備總量基本穩(wěn)定在3.2萬億到3.4萬億美元之間，美債占比卻一直在降。降下來的那部分，兩個去處最明顯：

一個是黃金。 中國央行已經(jīng)連續(xù)19個月增持黃金，5月末達到7496萬盎司。黃金不產(chǎn)生利息，但也不屬于任何國家的負債，不受單一國家金融制裁體系的約束。對央行來說，這是一個“安全墊”，不能只限于歸入“投資品”一類。

一手拋美債，一手買黃金，不只中國在這么干。歐洲央行6月初發(fā)布報告確認，截至2025年底，黃金在全球官方儲備資產(chǎn)中的占比已升至27%，首次超越美國國債的22%。這標志著一個時代的轉(zhuǎn)折。

另一個是跨境支付體系和人民幣國際化。 數(shù)字人民幣跨境結(jié)算、CIPS系統(tǒng)擴容、跟沙特、俄羅斯等國搞本幣互換協(xié)議……這些事單個看都不大，合在一起就成為了“去美元化”的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。美元還是那個美元，但石油人民幣、數(shù)字人民幣、雙邊本幣結(jié)算，正在一點一點啃食美元獨大的根基。這些事都是踏踏實實一件一件地去做，從不張揚，但手里沒停過。

“外國投資者4月凈買入1030億美元美國長期證券”，這句話容易讓人誤解。

實際上，1030億是調(diào)整后的長期證券凈買入總數(shù)，里面既有美國國債，也有公司債和股票。4月外國投資者凈賣出了136億美元的短期國債，同時凈買入505億美元的長期美債。總體來看，美國資本市場對全球資金仍有吸引力——體量夠大、流動性夠好、收益率夠高，短期內(nèi)沒有替代品。

但買美國資產(chǎn)和信任美國國債，是兩回事。作為投資者的私人資本可以因為收益率高而買，央行卻未必愿意把國家儲備的安全押在美國信用上。

分歧的核心在于：誰在買，為什么買。

私人資本買美債，看的是收益率和流動性。10年期美債收益率4%以上，全球找不出第二個能裝下幾萬億美元且隨時能變現(xiàn)的市場。這跟信不信任美國沒關(guān)系，是沒得選。

主權(quán)資本和央行體系的態(tài)度則完全不同。2022年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)后不久，俄羅斯外匯儲備被凍結(jié)之后，美元資產(chǎn)的政治風險已經(jīng)被重新定價。美聯(lián)儲的獨立性越來越受質(zhì)疑，如今再加上美國國債規(guī)模逼近40萬億美元，利息支出逐年攀升，持美債的風險溢價正在被全球央行重新計算。

所以出現(xiàn)了目前這種看似矛盾的局面：私人錢在流入，主權(quán)錢在流出。形象地說，美債市場依然是全球最大的金融水池，只是抽水和蓄水的量分別有所調(diào)整。

所以，這張美債賬單的真相是：

有人還在買，因為市場盤子夠大、流動性夠好，錢沒別處去。有人已經(jīng)開始撤，因為美元資產(chǎn)的政治風險和長期信用風險，正在被重新定價。

歐洲央行報告提到，各國央行增持黃金，是為了“增強資產(chǎn)負債表韌性”，對沖地緣政治風險。這反映到數(shù)據(jù)上就是：各國央行正在從“單一美元債”轉(zhuǎn)向“多元資產(chǎn)組合”。中國減一點美債、增一點黃金，留一部分流動性，再配合人民幣國際化和跨境支付體系建設(shè)，是相當明智的做法。

接下來會怎么走？

中國仍然不會突然大舉拋售美債。外匯儲備6500多億美元，不可能一夜之間換倉。但趨勢已經(jīng)擺在那里，調(diào)整會很慢，但方向不會回頭。

其他國家也在做類似的事。波蘭、印度、土耳其、巴西都在增持黃金，海合會國家在探索石油人民幣結(jié)算，東盟在推進本幣交易。這些事單個看都不怎么顯眼，卻充分表明全球儲備體系正在從“美元獨大”慢慢向“多元并存”過渡。

歸納一下，因為美債的超強流動性以及大容量性，短期內(nèi)仍無可替代。但“安全”這兩個字的含義，正在被重新定義。過去買美債是為了安全，現(xiàn)在買美債之前，要先想想是否真的安全。這個認知上的變化，比一兩個月的增減持數(shù)據(jù)重要得多。

至于日本、英國4月對美債的增持加倉，也不合適簡簡單單定義為“對美國輸血”，因為這不等于它們沒有自己的算盤，或許還有它們的無奈之處，比如迫于特朗普政府的壓力。其實日本買美債的同時，也在推動日元區(qū)域使用；英國加倉的同時，也在分散外匯儲備結(jié)構(gòu)。它們和美國的利益綁得緊，但綁得緊不代表不給自己留后路。

真正值得琢磨的問題是：如果有一天，連最鐵的盟友也開始重新評估美債的“安全溢價”，這張賬單會變成什么樣？美債市場還能不能靠“盟友情”繼續(xù)撐住？我認為，短期看沒問題；長期看，信任這東西，是經(jīng)不起反復測試的。