區富祝：幣權非霸權，而是公共品

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導語：“美元是我們的貨幣，卻是你們的麻煩。”半個多世紀前，美國尼克松政府財政部長約翰·康納利的這句名言，道出了“美元霸權”的深層悖論——美元既是全球經濟運轉的基礎設施，也是美國向外部世界轉嫁成本的權力裝置。在公共品與權力工具的雙重屬性之間，“美元霸權”長期維持著自身的制度張力。

時至今日，美元依舊主導著全球金融的方方面面。然而，美國實體經濟的相對衰落、財政債務壓力持續上升，新興經濟體崛起和人民幣國際化不斷推進，正在共同構成對美元霸權的系統性挑戰。與此同時，美國越來越頻繁地將關稅、金融制裁、市場準入和支付體系武器化，使美元體系的公共品屬性不斷受到侵蝕。

在IPP副研究員區富?？磥?，變局之中，我們需要重新理解何為“貨幣霸權”，他表示，貨幣霸權是一種結構性權力，貨幣核心國家之所以能夠占據中心位置，不僅在于其實力，更在于它們曾在特定歷史階段為世界提供交易便利、市場穩定和金融安全。因此，人民幣國際化不應被理解為對美元地位的線性替代。中國能否在國際市場不確定性上升的關鍵時期，依托更深厚的國債市場、更穩健的財政信用、更開放的支付網絡和更具韌性的對外金融安排，為世界提供新的確定性。也只有當人民幣能夠在跨境交易、資產配置、風險對沖和危機應對中持續提供可信賴的制度支撐，其國際化進程才可能獲得更堅實的基礎。

本文作者

區富祝

IPP副研究員

當代國際秩序最深刻的悖論之一，恐怕就隱藏在“霸權”這個詞中。

一方面，美國特朗普政府以關稅為武器，試圖強行扭轉持續半個多世紀的貿易逆差格局；另一方面，全球“去美元化”聲浪此起彼伏，金磚國家醞釀替代性支付體系，人民幣國際化也在加速推進。

然而，如果將“貨幣霸權”簡單等同于剝削與壓迫，我們就會錯失理解這個時代變化的關鍵線索：國際貨幣體系正在進入新的重構階段。決定一國能否在這一進程中占據有利位置的，并不只是經濟體量或金融實力，更在于其是否有意愿、有能力為全球提供優質公共產品。

蔣正陽教授的《貨幣霸權——全球貨幣體系的構建與治理》，正是在這一背景下問世的一部重要作品。在我看來，這部書為中國戰略決策者和公共政策研究者提供了一套兼具歷史縱深、理論深度與政策操作性的分析框架。

《貨幣霸權》

【作者】蔣正陽

【出版時間】2026.3

【ISBN】：978-7-5217-8121-2

【出版單位】：中信出版社

要理解貨幣霸權的本質，必須剝離附著其上的道德敘事。

“霸權”一詞在中文語境中天然帶有貶義，容易令人聯想到恃強凌弱、巧取豪奪。但作者在全書開篇即作出重要澄清：

貨幣霸權本質上是一種結構性權力，也是一個近乎中性的概念。

它所指的，是一國貨幣與資產在國際金融市場中占據主導地位。這樣的地位，一方面賦予發行國顯著的經濟特權，包括更低的融資成本、更強的國際定價權和更高的政策自主空間；另一方面，也使其在特定歷史時期能夠為全球提供重要公共產品，如流動性支撐、開放的貿易市場和穩定的融資環境。

書中以荷蘭的興衰為鏡，提供了極具說服力的案例。17世紀的荷蘭不僅是“海上馬車夫”，更是現代信用貨幣體系的奠基者。阿姆斯特丹銀行（Amsterdamsche Wisselbank，創立于1609年，是世界上最早的現代中央銀行之一）發行的銀行貨幣“弗羅林”（Florin），通過賬簿記錄完成跨國支付與結算，大幅降低了交易成本；而其標準化價值尺度的特性，也消除了因鑄幣標準不一而產生的信息摩擦。這些金融制度創新本身，就是典型的公共產品供給。

與之相應，荷蘭國債憑借極高的流動性溢價，在18世紀的大多數時間里，其融資利率比英國低1.5個百分點。

阿姆斯特丹銀行通過統一折算，把雜亂的硬幣世界轉換成相對穩定的“銀行弗羅林”，減少了因鑄幣成色不一造成的信息摩擦。圖源：Wikimedia Commons

但霸權并非永恒。到18世紀末，荷蘭政府債務超過GDP的兩倍，第四次英荷戰爭以英國決定性勝利告終，阿姆斯特丹被倫敦取代。

書中的一個判斷尤其值得今天反復品味：

“當歷經數代積累的政治、經濟和軍事優勢消耗殆盡時，霸權地位終將被新興國家取代。貨幣霸權的喪失反過來又會通過融資成本的上升引發財政惡化、金融衰退和國防削弱的惡性循環?！?/blockquote>

這一螺旋式衰退的機制，對任何試圖理解權力轉移的人而言，都是冷峻的提醒。

如果說荷蘭提供了觀察貨幣霸權興衰的歷史標本，那么英國的經驗則為理解“制度競爭力”打開了一扇窗。

1688年光榮革命之后，英國建立了兩項對后世影響深遠的制度安排。

其一，是將債務發行與稅收安排進行法定綁定。每一筆國債的發行，都需要經過議會專門立法，并授權相應專項稅收用于償還本息。用今天公司金融的語言來說，這相當于為每一筆債務配置了明確的現金流質押。

其二，是1694年英格蘭銀行的成立。它集中管理政府貸款賬戶，確保利息支付不會被隨意中斷，并將原本分散的債權人組織起來，形成一股足以制衡王室違約沖動的制度性力量。

這幅畫描繪了倫敦金融城英格蘭銀行在季度分紅日當天的場景，當時個人持有者可以領取永久債券的股息。圖源：Wikimedia Commons

這套“議會監督+稅收質押+央行管理”的三位一體機制，大幅提升了英國國債的安全性。

到18世紀中期，英國國債市場迅速擴張，并受到外國投資者青睞；其中，來自阿姆斯特丹的資本，也成為英國籌措戰爭經費的重要支柱。換言之，英國正是依靠更強的制度信用，一步步從荷蘭手中奪取了金融市場份額。

這段歷史帶給當代的啟示直接而深刻：財政紀律和制度信用，是貨幣國際化的基石。誰能夠建立更透明、更可預測、更具約束力的長期償債承諾，誰就更有可能掌握最終的安全資產定價權。

最能體現本書理論貢獻的，是作者對特里芬（Robert Triffin）與金德爾伯格（Charles Kindleberger）兩位經濟學巨擘之間經典辯論的系統梳理。這或許是中文世界中，對這一重要爭論最為清晰的一次引介。而置于今天的政策語境下，這兩套彼此互補的分析框架，甚至比20世紀60年代更具現實意義。

特里芬“兩難命題”（又稱“特里芬困境”）揭示的，是貨幣霸權國難以回避的內在困境：當后發國家通過技術追趕實現經濟增長，對儲備貨幣的需求也會隨之大幅增加。此時，霸權國如果嚴格控制貨幣發行，就可能造成全球流動性枯竭與通縮；如果持續輸出貨幣、放任國際收支惡化，又會導致儲備貨幣質量下降，最終侵蝕投資者信心。

換言之，無論選擇哪一條路徑，都可能走向危機。因此，特里芬提出的解決方案，是建立一種超主權儲備貨幣。

特里芬提出創造一種新的國際儲備單位。這種儲備資產由國際機制來補充全球流動性。這樣，美國就可以減少國際收支赤字，同時世界經濟仍然能夠獲得增長所需的流動性。圖源：IMF

金德爾伯格的“少數派觀點”，則走向了完全不同的方向。在他看來，美國的國際收支赤字和美元霸權不僅不會破壞全球金融穩定，反而是國際貨幣體系正常運轉的必要條件。美國所扮演的，是“世界銀行家”的角色：它通過輸出安全資產，滿足全球流動性需求；同時又通過風險置換，獲取相應的溢價收益。

20世紀60年代，歐洲曾抱怨美國“產能過剩”，這一爭論與今天的中美貿易摩擦之間，形成了頗具意味的歷史回響。對此，金德爾伯格的回應至今仍然鋒利：不平衡的根源，并不在于美國赤字本身，而在于歐洲自身資本市場發育不足、競爭力欠缺。因此，試圖通過調整經常賬戶來應對資本流動問題，注定難以奏效。

金德爾伯格看到的則是美元體系的治理功能：美國輸出美元，正是其作為霸權國向世界提供流動性和穩定性的方式。

但金德爾伯格并非無保留地為美元辯護。他在另一個方向上做出了更為深遠的論斷，構成了“霸權穩定論”的核心命題：世界經濟的穩定需要一個穩定的核心，而這個核心必須唯一。

在國際公共產品供給中，“搭便車”是各國理性的默認選項——自由貿易、航道安全、穩定匯率、危機救助，受益范圍覆蓋全球而成本高度集中。如果缺乏足夠的收益補償，霸權國持續供給公共產品的動力就會衰減。特朗普的“美國優先”，正是對這種“成本—收益”失衡的政治反應。

需要注意的是金德爾伯格的另一重要警示——也就是后來被約瑟夫·奈（Joseph Nye）所稱的“金德爾伯格陷阱”（Kindleberger Trap）：中國作為現有國際秩序的重要參與者與受益者，當前的行為模式旨在尋求在既有秩序內擴大影響力；但如果美國采取壓制和孤立政策，可能迫使中國轉向消極的“搭便車”策略。領導力真空比權力轉移更隱蔽，但也同樣危險。

2020年疫情沖擊期間，美聯儲通過美元互換額度向多國央行提供大規模美元流動性，顯示其承擔了事實上的“國際最后貸款人”角色。金德爾伯格陷阱的現實風險，部分就在于美國未來是否仍愿意繼續提供這一公共產品。

我特別想要提及的是，書中對美元韌性機制的分析，為中國戰略研究者提供了重要參考。

美元體系之所以難以從外部攻破，一個重要原因是書中詳述的“貿易—金融自我強化循環”：

美元在國際貿易中的結算地位產生美元資產需求→資產需求推高美元流動性溢價、降低美元融資成本→融資優勢吸引更多企業以美元融資→這些企業反過來更傾向于在國際貿易中接收美元結算。

由此，美元體系形成了一個邏輯閉環。在純經濟層面，外國經濟增長并不會自動動搖美元的主導地位，反而可能進一步鞏固其優勢。這正是“網絡效應”或者說“規模效應”的強大之處。

但這并不意味著這個循環無法打破。

《貨幣霸權》一書提出了一個關鍵判斷：特朗普政府的貿易戰，是對過去70年貿易自由化趨勢的逆轉，也是對美元作為這一體系核心受益者的地位的一次自我傷害。當關稅抑制了各國對美元計價貿易的依賴、當金融制裁將俄羅斯等國推離在岸美元體系、當“離岸美元市場”因為規避地緣政治風險而重新興起——美元作為現行體系核心貨幣的地位，正在遭遇來自體系內部的震蕩。

這就引出了一個更深層的問題：如果美元體系出現裂縫，世界將走向何方？

作者的回答是清醒的，甚至是反直覺的：多極貨幣格局未必是歷史必然，甚至可能并非最優解。納克斯（Ragnar Nurkse）的分析表明，在投資者需在不同主要貨幣間頻繁調整資產配置的多極體系中，信息不對稱會被顯著放大。當市場預期、投資者情緒乃至流言蜚語都能引發恐慌性拋售時，資產價格下跌觸發更多拋售、資金鏈斷裂、金融機構流動性緊張，最終形成自我強化的惡性循環。一戰之后美元與英鎊“雙雄并立”的格局，并沒有帶來想象中的制衡與穩定，反而制造了20世紀二三十年代的劇烈波動。

單極貨幣體系的核心優勢在于它能有效消除這種不確定性。當單一霸權貨幣成為無可爭議的避險資產時，市場參與者無須在多種貨幣間反復權衡。危急時刻可將資產配置到這一貨幣的共識本身，就降低了流動性風險。

這也意味著，簡單的“去美元化”敘事或“人民幣替代美元”的線性推演，都低估了問題的復雜性。時代拋給中國的真正考驗是，能否以自身穩定為錨，為動蕩世界提供確定性，成為一個新的秩序核心。

那么，人民幣國際化的路徑該怎么走？這是所有關注這一議題的中國讀者最關心的問題?！敦泿虐詸唷方o出的一個核心判斷既冷靜又務實：答案因時而異、因地制宜。

作者將中國國債市場的發展劃分為三個階段，給出了一個具有操作意義的分析框架：

市場初創期——當人民幣債務市場規模較小時，規模效應尚未顯現，此時利用美元體系的成熟基礎設施更為務實。

規模相持期——當中國與美國債務市場規模相當時，由于網絡效應的疊加邏輯，以美元計價仍然更勝一籌。

規模超越期——只有當中國國債市場規模顯著超過美國時，以人民幣計價才具有相對優勢。

據FT報道，伊朗戰爭和對俄、對伊制裁推動部分能源貿易繞開美元，人民幣跨境支付系統 CIPS 交易量在3月創下日均9205億元人民幣的紀錄。圖源：紐約時報

與此相應，作者提出了一個常被忽視的觀點：中國不必學習美國的貿易逆差模式來輸出本幣。通過國際恒等式分析可以清楚看到，美元安全資產的輸出完全可以與風險資產的增持并行。對中國而言，在繼續深化國際貿易、擴展人民幣債務市場的過程中，產業結構未必需要走上“去工業化”的老路。

相應地，中國需要更加深度地作為風險投資者參與國際金融市場——包括股權、債券等證券資產，也包括對外直接投資和銀行貸款。這既為本土投資者和企業提供機會，也提出更高的能力要求。

書中還透露了一個令人振奮的前沿發現：中國的對外投資正在為發展中國家提供重要的“減震”功能。當美國收緊貨幣政策時，發展中國家普遍面臨貨幣貶值、資產價格下跌和資本外流；但從中國借款較多的國家，在面對美元潮汐時表現出更強的抗沖擊能力。這是中國正在無聲無息中提供的全球公共產品。

理解了以上所有邏輯之后，我們便可以重新審視幾個當前政策討論中的熱點。

其一，穩定幣可以成為撬動國債市場的戰略杠桿。

作者敏銳地指出，穩定幣本質上是一種具有流動性優勢的抵押融資產品。隨著其應用場景不斷拓展、市場規模持續擴大——到2025年已超過千億美元——穩定幣對底層抵押資產的需求也會隨之上升。監管部門如果通過制度設計明確抵押品資質標準，便能夠主動引導穩定幣儲備資金流向國債市場，從而有效提升國債需求。對于正在努力增強國債市場厚度和流動性的中國而言，這一洞察具有直接的政策啟示。

其二，移動支付不只是一種便利工具，更是消弭現金與債券界限的制度創新。

當我們通過手機一鍵將賬戶余額轉入貨幣基金產品時，所持有的實質上已不再是傳統意義上的零收益現金，而是貨幣市場基金份額。這意味著，移動支付并不僅僅提升了交易便利性，也在一定程度上重塑了現金與短期金融資產之間的邊界。

中國在這一領域已經形成成熟的技術積累、雄厚的資本支持和完整的生態體系。若能進一步將移動支付技術與跨境電商平臺結合，構建以人民幣為基準貨幣的全球支付網絡，推動國際消費者與中國市場實現無縫對接，那么這一發展路徑，顯然比單純追求“石油人民幣”或“大宗商品人民幣”更具想象力，也更具現實可操作性。

其三，央行貨幣互換網絡，是中國逐步承擔“最后貸款人”角色的制度基礎設施。

20世紀70年代以后，貨幣互換逐漸從固定匯率時代的輔助工具，演變為一種常態化的流動性支持機制。隨著中國與更多貿易伙伴簽署本幣互換協議，并通過這一機制間接向外部市場提供流動性，中國貨幣市場與外國市場之間的連接也將更加緊密。從這個意義上說，這正是金德爾伯格所說“穩定核心”功能的初階實踐。

截至2025年5月31日，中國人民銀行已與32個國家和地區的中央銀行或貨幣當局簽署雙邊本幣互換協議。

讀完全書，最令我難以忘懷的，是作者在結尾處寫下的那句話——

“我們的美元，你們的問題”這一思路有其局限性，因而既有利于維護國家金融安全，又能促進全球市場穩定與經濟發展的國際政策框架亟待建立。

這句話的分量，某種程度上濃縮了整部書的精神旨趣。

從荷蘭到英國再到美國，每一個時代的貨幣核心國家都曾為世界提供過具有時代先進性的公共產品：荷蘭的信用貨幣與低息國債，英國的議會財政監督與中央銀行制度，美國的深度金融市場與全球安全資產供給。

今天，當舊體系在單邊主義和地緣沖突中劇烈晃動，國際社會面臨的核心困局是：誰愿意并有能力提供下一個時代的公共產品？

對中國而言，這個答案并不是簡單地“接替美國”。人民幣國際化的目標，也不應是在舊有游戲中更換一個玩家，而應是在新的歷史條件下重新定義規則——讓貿易伙伴擁有更穩定的支付體系、更安全的儲備資產、更公平的融資渠道，以及更具抗沖擊能力的外部環境。要實現這一目標，需要持續深化國債市場建設，長期堅持財政紀律，不斷完善金融基礎設施，更需要一種超越短期利益計算的戰略定力。

蔣正陽教授的這本書，并沒有提供一套簡單的“路線圖”或“必勝法”。但它給予我們的，是更重要也更稀缺的東西：一套理解復雜問題的分析語言，一個跳出二元對抗敘事的思維框架，以及一條從歷史經驗通向未來秩序的思考路徑。

對于所有關心中國在國際貨幣體系中位置與作為的讀者來說，這是一部值得反復研讀、逐段批注的作品。此刻，我們正站在百年變局的關口，直面幣制鼎革，參與秩序重構。而這本書，正是為這樣的時代而寫。

區富祝 華南理工大學公共政策研究院 副研究員

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