“汽車恒大論”是一場難解的陽謀

文/成才

編輯/漁夫

來源/萬點研究

“汽車圈的恒大”與薛定諤的貓哪個更難猜？

5月26日，長城汽車董事長魏建軍接受新浪財經采訪時表示：中國的汽車產業已出現類似“恒大”的潛在風險，只不過沒爆而已。

除此之外，魏建軍針對行業新車大幅降價的現象再度開炮，直言降價還能保證質量不可能。魏建軍表示，部分主機廠過于追求市值與股價，卻忽視了商業基本邏輯，并強調行業需健康發展，不能過度被資本裹挾，長城愿意出資對主機廠進行全面審計。

與此同時，魏建軍還表示，在2025年開年國內汽車產業就出現了過度宣傳，過度夸張的怪象，導致用戶得不到權益的保障。怪象指的是誰，仁者見仁智者見智。

雖然魏建軍沒有指名道姓說出友商名字，但是通過講話中的一些關鍵詞，可以推斷出一些蛛絲馬跡。萬點研究沿著這些關鍵線索，和大家一起來探尋汽車業“恒大”的廬山真面目。

山雨欲來風滿樓

5月26日，魏建軍的這番講話，猶如一顆巨石投入平靜的水面，引發了A股與港股汽車整車企業的集體下跌。Wind數據顯示，26日比亞迪A股、港股收盤分別下跌5.93%、8.60%。賽力斯收盤下跌4.23%，長城汽車A股、港股收盤分別下跌2.69%、5.52%，上汽集團收盤下跌2.49%。

港股市場方面，造車新勢力方面，小鵬汽車收盤下跌4.44%，蔚來汽車收盤下跌3%，理想汽車收盤下跌3.17%。除“蔚小理”之外，吉利控股收盤大幅下跌9.46%，小米集團股價收盤下跌3.21%。

27日，A+H兩地汽車整車板塊走勢出現分化。比亞迪A股收盤下跌2.25%，H股收盤下跌1.65%。長城汽車A+H分別小幅下跌0.35%、0.67%，上汽集團收盤下跌-0.91%，賽力斯收盤下跌-1.07%，吉利控股收盤下跌-1.74%，蔚來汽車股價下跌2.04%。小鵬、理想兩家公司股價翻紅，投資者情緒相對穩定。

股價是投資者信心的投票器，但也僅僅起到風向標的作用。根據短期幾個交易日的走勢并不能判斷出什么有效信息。按照魏建軍的講話線索來看，汽車業“恒大”對公司市值與股價過于追求。那么還需要拉長周期來看汽車企業的市值與股價表現。

wind數據顯示，截至5月28日收盤，比亞迪收盤市值為1.12萬億，位列A股汽車整車市值冠軍。賽力斯市值為2281.81億元，位列汽車整車亞軍。長城汽車以1950.72億元位列第三。曾經行業的老大哥上汽集團，市值不足1900億元，滑落至行業第四。

股價漲幅方面，wind數據顯示，截至5月27日，比亞迪年內股價漲幅為30.75%，賽力斯年內漲幅為4.38%。相比之下，長城汽車與上汽集團年內漲幅分別為-13.86%，-21.48%。

拉長周期來看，比亞迪2024年股價上漲45.03%，賽力斯2024年股價上漲76.80%，長城汽車2024年上漲5.66%，上汽集團上漲57.75%。

因為恒大屬于港股上市公司，所以港股造車新勢力也是探尋排查的重點。

造車新勢力方面，理想汽車總市值報收2221億元，小鵬汽車總市值報收1413億元，蔚來汽車總市值報收632.25億。股價表現方面，小鵬汽車年內上漲59.16%，理想汽車年內上漲17.19%，蔚來汽車港股市值年內下跌19.40%。

拉長周期來看，理想汽車2024年港股市場累計下36.13%，小鵬汽車2024年累計下跌17.72%，蔚來汽車2024年股價累計下跌52.72%。整體來看蔚小理三家公司2024年股價表現均不理想。除“蔚小理”之外，吉利控股2024年度股價累計上漲77.21%，截至5月27日，2025年內漲幅為19.03%。

衡量上述企業市值與股價表現來看，賽力斯、上汽集團、比亞迪、吉利控股，2024年至今的綜合表現靠前。篩掉“蔚小理”之后，這四家公司選入第二輪分析。

誰是哪只薛定諤的貓？

股價表現僅是投資者信心的面子，相比之下財務里子才是關鍵。

從財務角度來看，Wind數據顯示，截至2024年末，四家公司之中，賽力斯的資產負債率為87.38%，比亞迪資產負債率為74.64%，吉利控股資產負債率為69.8%，上汽集團資產負債率為63.77%。

對比豐田、通用、大眾、福特等國際企業巨頭，上述公司2024年末，資產負債率在61%～84%區間。由此可以見高負債率是汽車行業的普遍現象，單從負債端并不能看出什么問題。

進一步分析來看，有息負債方面，wind數據顯示，截至2024年末，上汽集團有息負債規模為945億元，有息負債占比為15%。吉利控股有息負債規模為860億元，有息負債占比為17%。比亞迪有息負債規模為285.8億元，有息負債占比為5%。賽力斯有息負債規模為7億元，有息負債占比僅為0.8%。

單從有息負債規模與占比來看，上汽集團與吉利汽車有息負債占比相對較高，但并未超出安全范圍。單從有息負債出發，還不能讓車圈“恒大”顯露真身。

恒大作為目前最大債務規模的出險房企，除了有息負債規模巨大之外，還通過大量占用供應商的資金來周轉，這部分經營性負債也是很重要的一點。

因此沿著這一思路，打開四家企業的流動性負債表來看。截至2024年末，比亞迪短期借款為121.03億元，同比下降33.95%。應付票據及應付賬款規模為2440億，同比上漲22.95%，其中應付賬款為2416億，同比增長24.28%。公司流動負債合計為4960億，同比上升9.33%。

同樣的分析方法，再來看看上汽集團。公司短期借款為536.90億元，同比上漲19.52%。應付票據則為 785.22 億元，同比下降8.73%。應付賬款規模為1626億元，同比降低8.98%。總的來看，流動性負債合計5119億元，同比下降6.49%。

吉利控股方面，公司短期借款沒有披露。應付賬款規模為884.81億元，同比上漲21.04%。總的來看，流動性負債合計901.68億元，同比上漲21.42%。

賽力斯方面，2024年公司應付票據及應付賬款則為684.51億，同比增長127.04%。流動負債合計為762.65億，同比增長102.96%。

對比三家公司的流動性負債表，2024年比亞迪流動性負債持續上漲，雖然公司流動性負債進一步下降，但是應付賬款規模持續攀升，以2400億規模來看，20%以上應付賬款增幅是一個需要注意的問題。

與比亞迪相比，應付票據與賬款規模雙雙下降，但短期借款規模出現了較大上漲。短期借款作為公司有息負債的一部分，上汽集團短期借款規模快速增長，也給公司財務成本帶來一定壓力。

相比吉利控股、比亞迪、上汽集團，賽力斯2024年流動性負債出現了大幅增長的情況。但這并不能說明賽力斯就是我們想要尋找的那個“答案”。

原因是分析一家企業流動性負債的同時，還需要關注企業的流動性資產，流動資產是判斷一家企業日常運營情況的關鍵指標。

流動性資產是由應收票據及應收賬款加貨幣資金組成的，首先看看賽力斯的流動性資產，2024年末，公司應收票據及應收賬款為23.62億，同比下降3.43%。公司期末貨幣資金規模為459.55億元，同比大幅增長249.18%。公司兩項流動性資產合計為483.17億元。

比亞迪的貨幣資金規模為1027億元，同比下降5.83%。應收票據及應收賬款為622.99億元，同比呈現微增0.7%。公司兩項流動性資產合計為1649.99億元。

上汽集團貨幣資金規模為1979.78億元，同比上漲37.83%。公司應收票據及應收賬款為751.36億，同比下降2.56%。公司兩項流動性資產合計為2731.14億元。

吉利控股貨幣資金規模為414.88億，同比上漲26.30%。應收賬款為353.55億，同比上漲14.01%。公司兩項流動性資產合計為768.43億元。

結合四家公司的流動性負債與主要流動性資產來看，賽力斯雖然流動性負債出現大幅增長，同時公司貨幣資金規模也出現了同步大幅增長的情況，但需要強調的是公司的貨幣資金規模并不能覆蓋流動性負債。

對比四家公司主要流動性資產與負債之間缺口來看，吉利控股差額為133.25億元、賽力斯279.48億元、比亞迪與上汽集團則分別達到3310.01億元、2387.86億元。

通過上述數據梳理之后，萬點研究需要強調的是，企業主要流動性資產指標不能覆蓋流動性負債，并不說明該企業就面臨債務爆發風險，流動性資產僅是衡量企業流動性的指標之一。除此之外，經營現金流、信貸額度都是決定企業債務風險的關鍵指標。

分析了很多數據，大家也很想知道最后的結論是什么。對此萬點研究認為，汽車圈“恒大”的表述，仁者見仁智者見智。相信除了魏建軍之外，很多人的心里都有一個不同的答案。

萬點研究羅列了大量數據，也是希望幫助各位去證實你心中的那個答案。客觀而言，這個答案如同薛定諤量子理論理想實驗中的那只貓，沒有揭開蓋子之前，我們永遠也不知道貓是死是活。同樣的道理，在汽車圈的潘多拉魔盒沒有被打開前，汽車圈的“恒大”也無法被證實。

“恒大論”背后的嚴峻現實

說了這么多，那是否意味著魏建軍這話警告不具備實際意義呢？大江東去浪淘盡，歷史終會掩埋一些英雄，那些逝去或已經站在懸崖的風流“車企”，也仿佛訴說著汽車圈“恒大”或許并不單指某一個體。透過現象看本質，魏建軍是在借“恒大”警告目前汽車產業鏈價格戰與內卷。

根據國家統計局的數據，2024年以來隨著汽車行業競爭不斷加劇。中國汽車制造業的利潤率水平也開始一降再降，從2017年的7.8%，一路降至2024年的4.4%。全行業利潤總額從2017年的6833億元，跌至2023年的5086億元。

進入2025年之后，中國汽車市場價格戰仍在繼續。乘聯分會秘書長崔東樹最新報告顯示，今年1—4月新車降價規模整體出現收縮，但分化加劇新能源車依舊是降價主力，燃油車促銷逐步企穩。

具體來看，2025年1—4月，國內降價車型總數較去年同期大幅減少。其中，常規燃油車降價16款，同比減少13款；插混車降價13款，同比減少11款；純電動車降價28款，雖仍是降價主力，但同比減少24款。反觀2024年同期，新能源車降價車型占比超六成，而2025年這一趨勢延續。

從降價幅度來看，2025年1—4月份，新能源車新車降價車型的降價力度算術平均達到2.7萬元，降價力度達到13.3%。總體來看，2025年1—4月份，總體乘用車市場新車降價車型的降價力度算術平均達到2.5萬元，降價力度達到12.3%。

作為新能源汽車市場的“卷王”比亞迪，2025年已經推出多輪促銷舉措。2025年3月底，比亞迪推出的促銷舉措，涉及王朝網、海洋網的共計10款非智駕版車型，限時一口價的降幅約為1萬元，其中秦L DM-i非智駕版的限時一口價8.98萬元起。5月25日，比亞迪再次宣布推出限時一口價或限時補貼的促銷舉措，涉及王朝網、海洋網共計22款智駕版車型，最高補貼達5.3萬元，時間自5月23日至6月30日。整體來看，促銷對比亞迪銷量提升的效果顯著。

具體數據來看，2025年4月，比亞迪累計銷量380089輛，同比增長21.3%，其中乘用車銷售372615輛，同比增長19.4%。

細分觀察，比亞迪汽車王朝、海洋網銷售347053輛，同比增長16.5%；方程豹汽車銷售10039輛，同比增長375.8%；騰勢汽車銷售15388輛，同比增長38.4%；仰望汽車銷售135輛；乘用車及皮卡海外銷售78705輛，同比增長91.9%。

除了多輪降價之外，2025年2月10日，比亞迪“天神之眼”高階智駕系統正式發布，并同步上市了21款比亞迪（含王朝、海洋）旗下車型，最低價位下探至7萬元級別。消費者讓加產品升級，也讓比亞迪坐穩了新能源銷量一哥的寶座。

值得注意的是，5月28日，比亞迪官方對2025年4月的汽車經銷商“資金鏈斷裂”事件進行了公開回應，公司表示，網傳信息不屬實。過去幾年，我們對經銷商的政策連續且穩定。據了解，該經銷商集團由于盲目急速擴張并加杠桿運營，導致資金鏈出現問題。2024年底以來，該經銷商集團的部分4S店，已被當地其他經銷商收購。

公開資料顯示，乾城集團年營業額超30億元，也是比亞迪經銷商頭部陣營中的一員。在山東省內濟南、濰坊、德州、泰安等開設20家以上 4S店，在山東省內比亞迪銷售市場，具有一定的影響。

經銷商是車企與消費者之間的重要紐帶，經銷商爆雷也會對比亞迪品牌造成一定影響，乾城集團也是當下日益內卷的新能源汽車市場的一個縮影。

5月30日，中國汽車工業協會發出倡議，呼吁全行業維護公平競爭秩序，促進行業健康發展，嚴格遵從公平競爭原則，依法依規開展經營活動；優勢企業不為壟斷市場擠壓其他主體生存空間、損害其他經營者合法權益；企業不以低于成本的價格傾銷商品、擾亂市場秩序、損害行業和消費者根本利益。

除了行業倡議之外，相關部門也開始出手整治“零公里二手車”等行業亂象。對此，長城汽車董事長魏建軍在采訪中也表示，部分企業正在通過“零公里二手車”的方式虛構銷量，破壞市場規則。

萬點研究認為，加大汽車行業“內卷式”競爭整治力度，對促進新能源汽車產業良性發展是非常必要的。公平有序的市場環境事是一切良性競爭的基礎，切斷灰色利益鏈、消除灰色空間，才能促使新能源車企通過技術創新建立企業核心競爭力。

肯定監管實際糾偏的同時，也需要清楚的認識到，市場經濟的今天，市場的供需關系決定了產品價格，當前汽車行業種種價格內卷與亂象的背后，歸根結底還是當下汽車行業存在巨大的產能壓力。

中國汽車工業協會數據顯示，2025年4月，全國乘用車產量達225.7萬輛同比增長10.2%。4月，全國乘用車市場零售175.5萬輛，同比增長14.5%，全國乘用車廠商批發219萬輛，同比增長10.7%。全國乘用車行業庫存為350萬輛，較上月增加15萬輛。

中國汽車流通協會乘用車市場信息聯席分會秘書長崔東樹發文稱，根據2025年4月底的庫存與未來銷量綜合預估，現有庫存支撐未來銷售天數為57天，相較2023年和2024年同期，2025年4月末的總體庫存壓力稍有增大。

與新能源汽車行業類似，2025年光伏內部也多數對價格內卷進行約束與呼吁。在市場化機制下，行業自律如果沒有強制性法律法規進行約束，僅依靠自律就是一場無解的“囚徒困境”。

產能客觀壓力下，最終還是需要依靠市場競爭去淘汰與消化，這也是市場機制淘汰賽下的殘酷寫照，只有活到最后才有機會笑的最好。對于2025年汽車圈的恒大威脅論，屏幕前的你有什么看法？不妨評論區聊聊你的想法。

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