宇樹科技“打新”：中簽堪比“天選之子”，價值投資需先算清三本賬

文 |恒心

來源|博望財經

8月10日，宇樹科技正式開啟科創板網上申購，發行價150.80元/股，一簽500股需繳款7.54萬元，發行市值約610億元，對應發行市盈率219.23倍——是所屬行業均值38.56倍的5.7倍。

中簽率據業內估算僅萬分之二到萬分之三，約為同期長鑫科技的1/20。

這組數字擺出來，不用加形容詞，本身就是市場熱度的一半。

另一半是：2025年宇樹人形機器人出貨超5500臺，營收17億元、扣非歸母凈利潤5.9億元，是“全球少數實現規模化穩定盈利的人形機器人企業”。

一邊是A股近年來最貴的硬科技發行之一，一邊是出貨量、盈利、增速都在第一梯隊的賽道龍頭。

打新窗口打開的這一周，值得把賬算清楚。

01

610億定價里藏著的三個隱含預期

宇樹科技這次原擬募資42.02億元，最終發行4044.64萬股、占發行后總股本10%，募資總額約60.99億元，扣除發行費用后凈額全部用于四大募投項目，相較原申報規模出現超募。

戰配鎖20%，名單里有社保基金、中石油旗下投資平臺，還有一個值得玩味的名字——DeepSeek，獲配約1.41億元，鎖36個月，是所有外部戰投里鎖得最久的，雙方還簽了《戰略合作備忘錄》做具身大模型聯合研發。

戰投名單里DeepSeek的出現值得單獨拎一句：具身智能這條路上，“機器人公司+大模型公司”綁定的案例會變多，這不是財務投資，是技術卡位。

219倍PE、36倍PS，放在傳統制造業估值體系里是“貴得離譜”，但定價里其實嵌了三層市場預期。

第一層，量產兌現期。

根據北京賽迪與中國電子報聯合發布的《2025年人形機器人市場研究報告》，2025年全球人形機器人總出貨量約1.7萬臺，中國出貨量占比高達84.7%，穩居全球第一大產業國。另據高工機器人（GGII）預測，到2030年全球人形機器人市場規模預計將達到150億美元，銷量規模將增長至60.57萬臺。其中，中國人形機器人市場規模到2030年將達到近380億元，銷量規模將增長至27.12萬臺。

宇樹科技2025年度不含雙臂輪式的類人形態純人形機器人的出貨量已超5500臺，出貨量居全球第一，量產規模出現階梯式領先。

第二層，軟硬合一的敘事閉環。

宇樹科技過去的核心壁壘在“小腦”（運動控制）+硬件本體，四足累計出貨超3.3萬臺，全球份額領先；但“大腦”（具身大模型）投入相對薄弱，招股書里自己也承認“尚未將自研的通用具身大模型規模化應用于機器人產品”。所以這次募投里智能機器人模型研發項目獨拿20.22億元，占原募資總額48.1%，比本體研發的11.10億元還多；加上本體研發、新產品開發、制造基地（達產后人形+四足年產能19萬臺），四大項目合計原擬42.02億元。

錢往哪砸，戰略就往哪走——硬件是入場券，軟件是決勝盤。

第三層，賽道錨點的稀缺性。

A股此前沒有人形機器人量產+盈利的純正標的，優必選在港股、智元赴港進程中、特斯拉在美國。宇樹科技這單如果穩住，就是整個板塊的估值錨。建銀國際給的2026年目標市銷率32倍、對應市值1090億元，就是這個邏輯的延伸。

02

財報里的兩本賬：增速換擋與“毛利換市場”

表面看宇樹的財務曲線非常漂亮。

2023年至2025年，營收從1.59億元增至3.93億元，再增至16.99億元，2025年同比大漲332.64%；扣非歸母凈利潤從-0.18億元扭虧為盈至0.78億元，再增至5.91億元，2025年同比暴漲653%；主營業務毛利率從44.22%增至60.13%。

2025年人形機器人收入占比突破51%，完成從四足為主向人形為主的躍遷。

但翻開2026年一季報和業績指引，曲線的斜率在變：

2026Q1宇樹科技實現營收4.23億元，同比增速從332.64%回落到68.49%；Q1扣非歸母凈利潤4025萬元，同比下降52.55%；預計2026上半年營收10.52億元~11.28億元（同比增長35.62%~45.41%），扣非歸母凈利潤2.36億元~2.83億元，同比降幅將收窄至6.43%~21.97%。

利潤降速比營收降速更陡，宇樹科技解釋是“研發投入增加、產品結構戰略性重構”。

另一個容易被忽略的細節：人形機器人毛利率從2023年的87.67%掉到2025年的63.18%，三年均價從59.34萬元/臺降到16.64萬元/臺，降了七成。這是在用毛利率換市場份額——行業年出貨才一萬多臺時，這策略合理，但也意味著規模效應拐點還遠。

更關鍵的是收入結構。2025年前三季度，宇樹人形機器人收入里科研教育場景占73.6%，商業消費17.4%，真正被寄予厚望的行業應用才9%。

賣得最多≠用得最廣。科研教育是好生意（穩定、高毛利、客戶是高校），但它撐不起610億市值里“通用機器人進入千家萬戶”的那部分溢價。這部分溢價要靠工業場景和消費級市場接棒，而這兩個場景目前都還在“試點”階段。

03

下半場的三重夾擊：FCC、Optimus、智元

宇樹科技上市后要面對的真問題，不在發行環節，而在接下來三年的賽道博弈。

其一，地緣閘門已經落下。

2026年7月28日，美國FCC將外國生產的先進人形/四足機器人納入受控清單，新型號若無授權不能赴美銷售，已獲批存量型號FCC保留撤銷權。

美國是宇樹最大的海外市場，且以高校科研為主——正好是宇樹最穩的收入盤。禁令從“假設風險”變成“現實政策”，應對空間在收窄。

其二，馬斯克的100萬臺。

特斯拉Optimus 3計劃2026年夏啟動生產、2027年大規模量產，初期年產能100萬臺。這個數字跟宇樹5500臺放一起像兩個物種對話，但Optimus的真正威脅不在2026，而在2028之后——一旦特斯拉把AI大模型+車廠供應鏈+自家工廠場景打通，降維打擊的是全行業的“大腦+量產”雙壁壘。

國內這邊，智元機器人2025年12月第5000臺靈犀X2下線，工業場景綁定比亞迪、寧德，2026上半年宇樹+智元預計合計占中國近80%份額；小米CyberOne也在貼身。

其三，出貨量的基數游戲。

2025年全球人形機器人總出貨也就萬臺量級，宇樹5500、智元5100共同構成第一梯隊。基數越小，變量越敏感——任一玩家產能跳一檔、任一下游場景（比如車企產線）批量采購，格局就能改寫。

宇樹自己在招股書里寫了，“如果大規模研發投入達不到預期，公司將較難保持技術領先。”這句免責聲明的潛臺詞是——宇樹自己也不敢保證一定贏。

把這三重壓到一起看，宇樹當下的身份其實是“雙重”的：硬件賽道它領跑（電機、關節、整機全棧自研+成本領先），軟件賽道它在追趕（20億募資補大腦、牽手DeepSeek）。上市之后，市場會同時用兩套標尺量它——一套是機器人硬件公司的標尺（出貨量、毛利率、產能），一套是AI公司的標尺（模型迭代、數據閉環、場景泛化）。

結論

回到打新本身。

按今年以來科創板新股漲幅中位數測算，中一簽宇樹賬面浮盈理論上能摸到20多萬，但這是中位數口徑，且建立在“人形機器人板塊熱度不減+戰投背書+稀缺標的”三個前提同時成立的基礎上，中簽率萬二的水平，參與感大于倉位感，對絕大多數賬戶來說是“重在參與”。

真正的問題在上市之后：

610億市值對應的是“2027—2028年量產兌現+大腦跑通+海外禁令不惡化”的組合假設，任一條不及預期，估值錨會松動。

2026下半年到2027年，要盯的不是營收增速（基數上去后自然會降），而是扣非凈利的修復節奏、工業場景收入的占比爬升、人形毛利率能不能企穩——這三個指標比營收更能說明“商業化是不是真的在走”。

三年后解禁期到，DeepSeek、騰訊、社保這些戰配是死扛還是撤，會直接考驗二級市場承接力。

王興興在路演里說了一句挺實在的話，“希望投資者認同價值才買股，而不是為了炒作。”610億（發行市值）→1090億（建銀目標）→219倍PE，這條曲線往上走的條件是“具身智能三年內迎來iPhone時刻”；往下走的條件只需要“技術突破慢于預期”。

打新這一腳踩下去，是科技彩票；但要不要把它放進組合里拿三年，得看你是信“人形機器人是下一個萬億產業”，還是信“2030年前商業化落地仍會反復”。

這兩種信法，對應的不是同一只宇樹。

博望財經將持續關注。