洪灝：AI調整只是中繼，資金從過熱板塊向過冷板塊的輪動還未結束

AI板塊自近期高位明顯降溫，資金正從過熱的科技股流向此前被冷落的老經濟。這輪調整要持續多久？輪動會否演變為主線的徹底切換？美聯儲動向、中國政策，以及人民幣走勢，將如何影響下半年的投資布局？

近期，知名經濟學家洪灝在瑞士寶盛月度對話中分享了他的判斷。

投資作業本課代表整理了要點如下：

1、當前很明顯是（AI）調整下跌的中繼。雖然部分股票跌幅較大，但若以韓國KOSPI指數觀察，整體板塊調整遠未到位。

2、最近幾周，資金明顯從過熱板塊輪動回到之前被冷落的板塊，互聯網巨頭如騰訊、阿里，甚至被外賣大戰困擾的美團，都有可觀漲幅。

我相信輪動還會持續，畢竟這些板塊被冷落近一年，資金回流需要時間，也需要讓之前重倉半導體、AI的投資者接受板塊輪動的邏輯。

同時，大家需思考的是如果AI發展如火如荼，經濟蓬勃增長，老經濟板塊怎么可能不受益？應是普漲行情，而非僅部分資金炒作。

邏輯上，若堅定看好AI對人類生產效率的貢獻，也應堅定看好老經濟，因為經濟發展帶來的收入最終會用于消費。

3、中證價值與中證成長的對比中，價值開始跑贏成長指數，且相對表現會延續一段時間。

4、政策將是“穩字當頭”，補短板、促消費，是下半年重點。

5、美聯儲無論加息還是縮表，都會對風險資產形成下行壓力。

6、人民幣升值趨勢大概率未結束，但今年走得如此之快、如此極端，短期可能需要放緩。

以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

AI仍處于調整下跌的中繼

主持人：過去幾周，全球市場的AI行情出現明顯回撤。中國許多AI熱門股從高位下跌約兩到三成，有些跌幅更大。主要原因在于韓國存儲板塊的大幅波動，引發了美國及亞洲市場的AI相關標的劇烈震蕩。

同時，近期海外AI投資故事也出現了一些邊際上的變化。上個月我們在播客中已經討論過，AI交易擁擠度較高，可能帶來一定風險。相信許多投資者對當前波動并不會感到完全意外，但大家更多關心的是：現在是否應在低位吸納AI股票？

在瑞士寶盛，我們認為AI的結構性行情尚未結束。如果七月底美國云廠商的財報能維持甚至上調資本開支指引，將有助于市場調整后AI股票重新開啟上升趨勢。

洪總您個人對AI行情更關注擁擠度或估值偏高的情況，當前調整后，您認為是否接近反彈，還是仍需等待？

洪灝：我覺得當前很明顯是調整下跌的中繼。雖然部分股票跌幅較大，但若以韓國KOSPI指數觀察，整體板塊調整遠未到位。

我們在之前節目中也討論過，這些股票基本面沒有大問題，但股價已提前并過度反映了基本面，導致兩者脫節，這容易引發至少大級別的技術性調整。該調整很難在一兩周內結束，畢竟明顯下跌主要集中在這兩周。

上次節目后我們已清晰討論過大級別調整的前景，所以我認為我們仍處于調整過程中。當然，波動非常劇烈，例如香港某兩倍做多韓國股票的ETF一天跌超20%，第二天又能漲回15%。

韓國股市本身也常出現一天熔斷、一天漲停的走勢。多空雙方在這種高波動行情中都很難獲得可觀利潤。當然，喜歡交易的另當別論，但整體趨勢暫時仍偏向下行。

輪動行情還未結束

主持人：洪總比我們更保守些，認為未來幾周波動震蕩會延續，投資者需保持謹慎。對于中國AI股，短期除宏觀和全球因素外，還有一些本土因素。一是新股熱度，二是港股IPO解禁對流動性的影響。有趣的是，中國市場呈現出新老科技板塊的蹺蹺板效應——一邊是AI設備為首的新科技，另一邊是互聯網為首的老科技。此前AI行情極致時，新科技代表創業板指年內漲幅曾達40%，科創50漲超60%，而老科技代表恒生科技指數跌逾20%。

最近幾周形勢反轉，AI股回調，部分資金回流到老科技乃至老經濟板塊，出現一定反彈。洪總認為這種反彈能持續多久？

洪灝：這就是我們之前提到的輪動行情——資金從過熱板塊轉向冷門板塊。比如港股創新藥已跌了一年，但業績很好，CXO出海總量持續增長，市場卻不買賬，所有資金都涌向AI、半導體。

最近幾周，資金明顯從過熱板塊輪動回到之前被冷落的板塊，互聯網巨頭如騰訊、阿里，甚至被外賣大戰困擾的美團，都有可觀漲幅。

我相信輪動還會持續，畢竟這些板塊被冷落近一年，資金回流需要時間，也需要讓之前重倉半導體、AI的投資者接受板塊輪動的邏輯。

同時，大家需思考的是如果AI發展如火如荼，經濟蓬勃增長，老經濟板塊怎么可能不受益？應是普漲行情，而非僅部分資金炒作。邏輯上，若堅定看好AI對人類生產效率的貢獻，也應堅定看好老經濟，因為經濟發展帶來的收入最終會用于消費。

主持人：對投資者而言，難題在于，洪總剛才提到有些互聯網股票已漲了一到三成，現在是追高，還是應采取其他策略？

洪灝：我認為輪動尚未結束，我們不是追高，而是在重新配置。

前段時間阿里跌破90美元、跌破發行價，明顯不理性，相當于過去十年努力白費，這完全不可能。因此輪動會持續，中證價值與中證成長的對比中，價值開始跑贏成長指數，且相對表現會延續一段時間。

政策將是“穩字當頭”，

補短板、促消費是下半年重點

主持人：我們更關注七月底的會議和即將到來的財報季，這將是判斷反彈持續性的關鍵。對于七月底會議，我們預期不高：一是今年增長目標已調低，體現對較弱增長的容忍度；二是政策重點可能更多放在加速中國AI能力建設等方面。

談到政策，洪總認為下半年中國政策重點在哪，發力空間多大，應抱多高預期？

洪灝：近期經濟數據顯示經濟周期仍在放緩，環比增速有所下降。但二季度很獨特：零售遠超預期，工業生產不弱，出口在人民幣強勢下仍繼續超預期。這顯示中國經濟結構分化，部分板塊表現很好，而房地產及相關板塊偏弱。

此外，伊朗戰爭和特朗普政策反復等外部擾動，影響了工業生產和外部需求，導致二季度增速偏弱。下半年若無強力政策支持，三季度可能與二季度持平或略低，四季度回升，全年仍有望接近5%的增長目標。

若全年符合5%左右目標，大規模放水等政策難出現。中國央行擴表勢能目前仍在歷史高位，進一步擴表動機不強。我們認為政策將是“穩字當頭”，補短板、促消費，是下半年重點。除非伊朗戰爭惡化引發意外，否則政策制定者會保持定力，不會因短期數據微降就加碼。

美聯儲無論加息還是縮表，

都會對風險資產形成下行壓力

主持人：除AI行情和中國政策外，全球市場也受美聯儲利率政策影響。新任美聯儲主席言論偏鷹，市場持續提升加息預期，目前對今年是否回歸加息仍有分歧。

瑞士寶盛認為今年可能維持利率不變，當然也有不同看法。我認為需等到8月央行年會，市場才會更明朗。在此之前，我想問洪總，未來美聯儲政策方向如何？新任主席上任是否會改變美聯儲行事方式，進而影響資產定價？

洪灝：肯定會。但目前尚不清楚他能具體做什么，盡管發言很鷹派，甚至超預期。首先，他能真正縮表嗎？

若繼續縮表，美聯儲資產負債表上的回購便利是重要流動性來源，目前已回到2023年硅谷銀行時期水平。若縮表威脅流動性，市場可能崩潰，所以暫時看不出他有何技術手段推進縮表。

其次，加息方面，昨晚美國通脹數據好于預期，主要因6月燃油價格大跌。但從貨幣主義角度看，過去幾年美聯儲過度擴張貨幣供應，必然導致當前通脹，因為通脹是滯后現象。

因此，盡管6月通脹好于預期，未來幾個月通脹及預期可能繼續上升。

若堅持不加息，市場利率仍會上行，最終反映到資產定價中。所以無論美聯儲如何選擇，都會對資產定價產生影響。目前路徑不明，但無論加息還是縮表，都會對風險資產形成下行壓力。

人民幣升值趨勢大概率未結束，

但短期需要放緩

主持人：除了股市，我還想繼續討論人民幣。美元去年貶值時人民幣升值，其他貨幣也升值。但最近美元反彈，人民幣仍維持強勢，離岸人民幣在6.77附近。一年前我們已討論過強勁出口拉動人民幣升值，6月出口同比增27%。往后怎么看人民幣？另外，基本面樂觀結論之外，是否需考慮央行態度？

洪灝：我認為人民幣長期升值趨勢未結束，但央行可能需要把控升值節奏。今年升值很快，到6.8附近，勢能已較極端，通常此時升值勢頭會放緩，但不改變長期趨勢。

同時今年出口強勁，也為人民幣升值提供了更多理由。當前美元在100附近筑底，很可能走高，或因加息，或因避險資金回流，美元易漲難跌，這會暫時抑制人民幣升勢。

長期看，人民幣名義利率與實際匯率分化，實際匯率是全球最被低估的貨幣之一，這是長期升值的基礎。無論從中國經濟增長相對優勢，還是勞動生產率提升看，人民幣升值壓力遠大于貶值壓力。因此升值趨勢大概率未結束，但今年走得如此之快、如此極端，短期可能需要放緩。

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