百利食品闖關北交所：西式快餐下沉時代的贏家

文丨鄭創奇

編輯丨鄧振偉

1987年11月，肯德基在北京前門開出中國內地第一家門店，三層樓的店面是當時全球面積最大的肯德基。

開業之后的頭幾年，門口常年排著長隊，有人穿著正裝去吃炸雞，還有新人把婚宴訂在了店里。

那時一份套餐的價格抵得上普通工人兩三天的工資，漢堡炸雞以一種和“快餐”二字毫不相干的姿態進入了中國。

把價格打下來的是本土玩家。

2001年，華懷慶、華懷余兄弟在福州的福建師范大學門口開出第一家華萊士，兄弟倆的想法很直接，把洋快餐的價格做到普通人天天吃得起。

靠著門店眾籌、員工入股的合作聯營模式，華萊士把開店的速度提到了國際品牌望塵莫及的水平，二十多年后門店接近兩萬家，客單價17塊錢，是中國門店最多的漢堡品牌。

后來者塔斯汀的創始人魏友純早年就是華萊士的加盟商，出走之后用手搟現烤堡胚做出差異化，六年時間從一百家店開到超過一萬兩千家，門店數量已經直逼深耕中國市場三十九年的肯德基。

四十年時間，漢堡在中國完成了從體面消費到平價日常的轉身。

平價的前提是降本，連鎖快餐降本的關鍵動作發生在后廚。

這些門店里沒有廚師，一塊炸雞的風味由腌料、裹粉和蘸醬三道工序決定，全部來自工廠預制，店員只負責把半成品下進油鍋。

一名新員工培訓幾天就能上崗，出品的味道不隨人員流動而波動，門店面積里也省下了傳統后廚的大半空間。

風味在工廠里完成標準化，門店只剩組裝環節，人力、培訓和出品波動的成本被一并壓縮，平價連鎖靠這套辦法把店開進了縣城。

風味從后廚轉移到工廠，在上游養出了一個專門的行業，西式復合調味品。

百利食品（874543）總部在東莞，“百利BERRY”是中國馳名商標，客戶覆蓋華萊士、塔斯汀、好利來、鮑師傅等連鎖餐飲和烘焙品牌。

按中國食品工業協會的統計，百利食品在2023年在國內市場超越日本調味品企業丘比，成為中國最大的西式調味料公司。

2025年，百利食品營收21.49億元，扣非凈利潤3.14億元，最近三年收入復合增速15.7%，利潤增速19.5%，利潤跑得比收入快。

2026年7月3日，百利食品通過北交所上市委審議，擬募集資金11.64億元。

過會現場，上市委要求百利結合產品終端需求變化、訂單執行和期后經營業績，說明與主要客戶合作的穩定性及業績增長的可持續性。

同日，百利發布業績預告，預計2026年上半年營收11.4億至12億元，同比增長10%到15%。

丨連鎖店的味覺供應商

鹽、醬油、醋各自負責一種味道，行業里稱作單一調味品，這類產品在中國廚房里的滲透率早已見頂，醬油的市場滲透率約99%，味精約78%。

復合調味品走的是另一條路，把一道菜需要的全部風味預先在工廠配好，沙拉醬、番茄調味醬、蛋黃醬、腌料粉、面包糠都在此列。

一包炸雞腌料里裝著十幾種香辛料的配比，一瓶擠進漢堡的醬是乳化工藝、酸度、甜度和稠度的組合，后廚拿到手按說明操作，沒有烹飪經驗的店員也能做出和三千公里外另一家門店相同的味道。

對餐廳老板來說，一瓶復合醬料買回去就是一道菜的靈魂，省掉的是一位專職調味的師傅。

風味預制的能力，是連鎖餐飲擴張的前提。

傳統餐廳的核心資產是廚師，一位師傅的手藝決定一家店的生意，也限制著開店的速度；連鎖模式把風味的標準化交給上游工廠，門店只保留組裝環節，擴張從此和廚師的數量脫鉤。

塔斯汀六年開出一萬兩千家店，華萊士巔峰時期超過兩萬家，背后都是這套分工。

按艾媒咨詢的統計，2020年中國復合調味品的滲透率約為26%，同期美國是73%，日本66%。這條路日本走過一遍，20世紀六十到80年代，日本家庭規模縮小、餐飲連鎖化率上升，復合調味品迎來二十年的快速增長，替代基礎調味品的進程一直延續到今天，復調在日本家庭調味品支出中的占比已經達到九成。

中國的連鎖化率和滲透率眼下都處在日本當年的爬坡區間，兩條曲線大概率會一起往上走。

西式復合調味品進入中國的時間不短。按中原證券的測算，這個細分市場2023年的規模約為406億元，預計2026年增至488億元。

丘比、味好美、卡夫亨氏、好樂門（聯合利華旗下調味醬品牌）這些國際企業跟著西式快餐和烘焙業態進來，起步早，綁定深，在很長一段時間里占據主導位置。

本土企業的機會出現在最近十年，路徑有兩條。

一條以A股的寶立食品（603170）為代表，擠進百勝中國的供應商體系，給肯德基、必勝客供應醬汁和腌料，2025年營收29.34億元，歸母凈利潤2.63億元，吃的是國際快餐品牌供應鏈本土化的紅利。

另一頭以百利為代表，跟著華萊士、塔斯汀這批本土平價連鎖品牌一起長大。

平價連鎖的商業模型建立在極致的成本控制上，供應鏈的每個環節都要便宜、穩定、響應快，本土工廠在這三件事上有天然的主場優勢。

百利的客戶橫跨四個板塊。餐飲端有華萊士、塔斯汀、九毛九、派樂漢堡，烘焙端有好利來、鮑師傅、瀘溪河、85度C，沙拉醬在中式烘焙里的用量很大，肉松面包是典型場景，百利的中式糕點專用沙拉醬拿過中國國際焙烤展的創新產品獎。

食品加工端有達利、盼盼，零售端進了沃爾瑪、Costco、盒馬和叮咚買菜，四條線共用一套研發和產能。

客戶拿著菜單來，百利負責把風味翻譯成能夠量產的配方。

最近三年，百利研制及改進的產品配方超過3000個，向市場推出超過2000個新品，定制響應的速度直接寫在這兩個數字里。

百利以直銷定制為主的線下非經銷收入，2023年至2025年復合增速34.89%，明顯快于整體。

配方能力有具體的投入支撐。

百利食品創始人、實際控制人徐偉鴻是膨化面包糠國產化的早期推動者之一，現任東莞市食品行業協會副會長。

炸雞外殼能不能酥脆掛渣，取決于面包糠的孔隙結構和吸油率，膨化工藝做出的針狀面包糠此前長期依賴進口，這個品類實現國產化之后，本土快餐的裹粉成本才真正降了下來。

百利的研發支出從2023年的963萬元增至2025年的1918萬元，年均復合增速超過40%，擁有授權專利41項，作為起草單位參與了5項國家標準的制定。

2025年4月，百利聘請中國工程院院士、江南大學教授金征宇出任首席科學家，聯合江南大學成立協同創新中心，研究方向落在沙拉醬和面包糠兩個核心品類上。

大客戶之外，超過一千家簽約經銷商承接著分散的中小餐飲和烘焙客戶，一家縣城的獨立漢堡店或蛋糕房，通常就是從當地經銷商手里拿到百利的醬料。

經銷收入的真實性是北交所問詢的重點，問詢函要求發行人和中介機構說明對客戶發函與回函的金額比例、經銷商進銷存數據的獲取與核查方式、終端門店實地走訪的抽樣原則和訪談證據，并對經銷終端銷售的真實性發表明確意見。

兩條渠道的盈利結構并不相同，定制產品按客戶需求開發，議價空間大于標準品。

從盈利能力看，百利的主營業務毛利率從2023年的29.67%升至2025年的31.96%，驅動因素包括油脂等大宗原料價格的回落和高毛利定制產品占比的提升，北交所對上升趨勢的可持續性提出過問詢。

百利經營活動產生的現金流凈額連續三年保持在3億元以上，與凈利潤的匹配度較高，B端客戶的回款質量給這份報表提供了支撐。

2024年和2025年，百利的加權平均凈資產收益率分別為32.58%和27.29%，定制類業務不需要重金投放廣告，省下的營銷費用直接沉淀成了資本回報。

2025年，百利醬汁類產品的產能利用率為84.85%，粉體類為79.75%，產線逼近飽和。

下游連鎖客戶的門店還在逐年增加，訂單往上走，產能頂到了天花板，擴產從備選項變成了必答題。

丨再造一個百利

百利食品擬將本次募集的11.64億元投向三個項目，全國總部建設項目6.46億元由百利本部實施，亨利食品智慧工廠項目一期4.97億元落在全資子公司亨利食品名下，研發中心升級項目2216萬元。

前兩個項目達產后合計新增產能約18.86萬噸，按招股書的測算，完全達產后年均合計新增營收約18億元。

百利2025年全年營收21.49億元，這輪擴產接近在現有體量上再造一個百利。

在現有產線尚未滿產的情況下啟動這個規模的擴建，能否消化新增產能是過會時被問詢的核心。

支撐擴產的變量有兩個，一是存量客戶的開店節奏，二是西式快餐下沉還剩多少空間。

塔斯汀仍在以每天新開數家店的速度擴張，肯德基、麥當勞也在加速向低線城市滲透，麥當勞中國超過五成的門店已經開在三線及以下城市。

下游每多開一家店，上游就多一份穩定的醬料訂單，百利2026年上半年10%到15%的預告增速，延續了最近三年的增長節奏。

募投的第二大項目落在亨利食品。

亨利食品位于安徽馬鞍山，原本是關聯方林潤集團旗下的產業園運營主體，2021年，百利的產能利用率已接近滿負荷，馬鞍山地處華東、貼近下游客戶，百利收購了亨利食品的全部股權，把它改造成第二生產基地，收購過程涉及亨利食品對林潤集團9765萬元債務的償付。

加上2020年收購實際控制人旗下東莞鴻興的經營性資產，北交所就這兩筆交易先后問詢了資產計價依據、債務形成背景與償付資金來源，以及相關安排是否構成一攬子交易。

按問詢回復文件的披露，該筆債務已于2021年12月完成償付。

股權層面，徐偉鴻、盧蓮福夫婦分別直接持有百利20%和45%的股份，2021年7月，兩人以每股1元的價格向子女徐梓豪、徐栩莉轉讓了合計15%的股份，北交所問詢了轉讓定價是否公允、是否應當確認股份支付。

按問詢回復文件的說明，這次轉讓出于家庭財產分配，徐梓豪現任百利董事、副總裁。

另一樁受關注的事項和老對手有關。

百利與丘比存在尚未了結的專利糾紛，該糾紛為行政訴訟案件，百利以第三人身份參加訴訟，按招股書的說明，案件不涉及百利的賠償責任。

丘比在20世紀20年代把蛋黃醬帶進日本市場，做這個品類做了一百年，長期是它在亞洲的代表企業，在2023年被百利超越之前，也是中國西式調味料銷售規模的頭名。

第一的位置換手之后，新舊頭名在知識產權上的摩擦，多少算是行業格局變化的一個注腳。

資本市場對這門供應鏈生意的接納早有鋪墊，寶立食品、日辰股份先后登陸A股，立高食品做烘焙供應鏈，天味食品做川味復調，風味工業化的各個分支陸續都有了上市公司。

百利過會之后，給本土平價快餐供貨的這條路徑，也將第一次接受二級市場的定價。

中國餐飲的連鎖化率從2019年的16%升到了2025年的約25%，對照成熟市場仍有明顯差距，爬坡遠未結束。

連鎖化率每上一個臺階，后廚的風味決策就多一分轉移到工廠的配方表上，復合調味品26%的滲透率也隨之抬升。

西式復合調味品在中國的兩條成長路徑已經清晰，一條跟著國際快餐品牌的供應鏈本土化走，一條跟著本土平價連鎖的擴張走，百利屬于后者，而后者對應的門店基數和下沉深度都還在擴張中。

平價的漢堡和炸雞往縣城下沉的進程走到哪一步，上游配方工廠的天花板就在哪一步。