關于規模經濟與雙循環的幾點思考

彭文生/文

經濟活動可以劃分為生產、分配、流通、消費等環節，經濟循環并非單向順序，而是循環往復，而且各環節相互滲透，分配和流通貫穿生產全過程，消費需求也有引導生產決策的作用。我們可以從時空兩個維度看國內國際雙循環，空間維度區分國內與國際市場，時間維度體現跨期資源配置，消費剩余形成儲蓄，并轉化投資支撐未來生產。

生產和消費是經濟循環的兩個關鍵環節，代表經濟的供給能力和最終需求。本土市場效應和交易成本使內循環居于主體地位，對大型經濟體而言尤其如此，同時參與全球產業鏈分工，進出口和跨境投融資帶來跨期和跨境要素調劑，進一步優化資源配置。構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局，是我國重大發展戰略，其最終目標是促進可持續的經濟增長。

過去幾年，中金公司研究部和中金研究院圍繞新發展理念的五個關鍵詞“創新、協調、綠色、開放、共享”發布了一系列主題報告，涉及綠色轉型、科技和產業創新、全球產業鏈、共同富裕、AI經濟、地緣經濟等，涉及內外循環的多方面。今年部院協同的主題報告聚焦雙循環，在新技術革命尤其AI發展和地緣競爭不斷演進的背景下，探討其宏觀、產業和政策含義。本文從規模經濟出發，就雙循環在宏觀層面的含義提出幾點思考。

從規模經濟看雙循環

在地緣競爭的背景下，一組數據變化值得關注：以美元口徑衡量，中國GDP相對美國GDP的比例由2021年77%的高點回落至2025年63%；截至2026年一季度滾動四個季度，該比值小幅回升至64%。這一比例的變化有匯率波動的影響，也源于我國名義GDP增速持續低于美國。這個比值的下行屬于短期階段性擾動，還是趨勢性的現象？下行壓力主要來自供給側還是需求側？背后更多反映內部還是外部環境？雙循環分析框架可以為我們理解這些問題提供一些思路。

什么決定經濟增長？在供給端，經濟學已有很多基礎性的共識，規模經濟是增長的核心邏輯。規模經濟的思想可以追溯到古典經濟學鼻祖亞當·斯密，他在《國富論》中使用“看不見的手”來比喻市場經濟，通過分工和貿易實現效率提升。分工提升單個環節的生產規模，不僅分攤生產的固定成本，也有利于提高各個環節的技能學習和生產效率，從而實現更高的經濟效益。

新古典經濟學突出了技術進步對經濟增長的重要性，但將其視為外生變量，對于技術進步是如何發生的并未過多解釋。20世紀80年代，羅默等人提出的內生增長模型彌補了新古典增長模型關于技術進步從何而來的短板，認為技術進步是人類經濟活動的結果，其中規模經濟是關鍵力量：在供給側，人口越多、經濟體量越大、可以投入研發的資源越充足，在需求側，市場規模越大，激勵創新的利潤空間越大。

技術進步與規模經濟兩者之間是相互促進的動態過程，規模經濟促進技術進步，技術進步帶來規模經濟的新載體和新形式。在新發展階段，兩類新技術變革具有系統重要性，綠色產業和人工智能，帶來新一輪、更大范圍的規模經濟，是經濟增長的新源泉。綠色轉型對增長的促進已經顯現但還在早期階段，人工智能的經濟貢獻潛力更大但也具有更大的不確定性，內外循環是規模新經濟成長的載體。

規模經濟促進供給增長，但供給不自動創造需求，需求不足導致經濟循環受阻，技術進步無法轉化為經濟增長。從宏觀經濟平衡來看，物價下行壓力和國際收支經常項目順差增加，都指向需求不足—而不是效率下降—是近年來中國相對美國GDP比例下降的源頭。從總需求的三駕馬車看，出口增長表現突出，在2026年一季度GDP同比增長5%里，出口貢獻了2.3百分點，占比45%，2025年出口拉動增長1.4個百分點，占比28%。這背后有大制造業體系帶來的規模經濟競爭力，也有內需不足的促進作用，一個體現是人民幣實際有效匯率在近幾年顯著下降，主要反映中外物價此消彼長。

導致需求不足的因素很多，從根源來講可以歸為兩類，對應兩個經濟學理論流派，二者互為補充：一是貧富差距導致消費不足（馬克思政治經濟學），另一是貨幣的存在導致投資需求不足（凱恩斯貨幣經濟學），前者的結構性特征更突出，后者的周期性特征更突出。在當前階段，這兩類力量的結合點是金融周期的下行調整。房地產下行和債務負擔更多落在中低收入階層，不利消費，同時風險偏好下降導致貨幣（安全資產）需求上升，抑制了實體投資和風險資產需求。

當前經濟呈現明顯的分化特征，創新與技術進步領域發展勢頭向好，但需求側、物價、就業等面臨較大的下行壓力。展望未來，人工智能和綠色轉型是決定供給側潛力的兩個趨勢性力量，地緣競爭則是影響外需的重要因素，兩個方面結合起來，是我們思考國際國內雙循環的關鍵視角，對宏觀政策以及經濟增長前景有重要含義。

綠色規模新經濟

中國的綠色轉型和綠色產業發展取得突出成就，去年底經濟學人雜志有一篇特別報道稱中國為綠色超級大國。綠色產業方面，2024年中國光伏組件產量占全球超八成、2025年中國電動汽車銷量占全球超六成。

從新能源供給來看，對比歐盟和中國的新能源裝機量，2013年中國大約只有歐盟的50%，而在2024年這一數值已經是歐盟的2倍多。為什么有這么大的反差？這首先和公共政策有關。和美國不同，中歐在綠色轉型、促進碳中和的理念上是一致的，但實現目標的政策手段有顯著差異。

綠色轉型需要克服兩個外部性。化石能源具有負外部性，使用能源的收益是個體的，但碳排放帶來的損害由整個社會甚至全球承擔。這使得個體缺乏足夠動力來降低化石能源的使用，需要公共政策的干預，比如碳市場、碳稅等碳定價制度設計。另一邊，綠色能源發展具有正外部性，綠色技術和產業創新的成本和風險由個體承擔，收益由全社會享受。這導致個體投入之和往往低于社會理想水平，同樣需要政府干預，例如為創新提供補貼。

我們在《碳中和經濟學》一書提出綠色溢價的分析框架。綠色溢價是清潔能源成本與化石能源成本之差，綠色轉型要求將綠色溢價降到負值，讓清潔能源成本低于化石能源成本，促使經濟主體進行轉換。綠色溢價的概念蘊含著實現綠色轉型的兩個基本路徑：一是通過碳市場、碳稅等碳定價機制提升化石能源成本，抑制化石能源需求，歐盟采取的是這種方式；二是通過綠色投資和技術創新增加新能源供給，降低清潔能源成本，這是中國采取的主要方式。從結果來看，中國的碳價格相對歐盟在過去十幾年呈下降趨勢，但中國的新能源使用和擴展大幅超過歐盟。

政府的產業政策為什么成功？關鍵在經濟基本面的支持。規模經濟推動了中國的綠色轉型和綠色產業發展。規模經濟效應推動相關產品價格下降，例如光伏組件和鋰電池的全球價格隨著累計裝機量增長呈現直線下降的趨勢。規模經濟源自綠色能源的制造業屬性，煤電和氣電的發電成本中設備成本占比分別為40%和不到20%，其主要成本是原料成本；而風電和光伏發電的設備成本占比均超過80%。

綠色產業的規模經濟有重要的宏觀含義。首先是規模經濟與規模不經濟。化石能源是初始的資源稟賦，具有規模不經濟的特征。開采油礦、煤礦往往從成本較低的地方開始，隨著挖得更深、更遠，成本提高。規模不經濟的一個重要特征是，隨著需求的增加，商品價格上升、成本上升。相反地，綠色能源屬于制造業，其規模經濟特征意味，需求的增加可以通過生產規模擴大來滿足，單位成本和價格下降。

其次是競爭與壟斷。從化石能源轉向綠色能源改變市場競爭格局，在促進效率的同時也帶來產業結構變化和利益的調整。采礦業與土地相關，天然地帶有壟斷屬性，可競爭性不足。譬如石油輸出國組織與伙伴國（OPEC+）由二十多個會員國組成，通過控制石油產量影響價格，是典型的卡特爾組織。而制造業，比如電動汽車、光伏組件和風電設備等可競爭性強，競爭促進效率提升。

基于全球碳中和的遠景目標，綠色產業的發展仍然在早期，未來增長的空間還很大。中國在綠色技術和產業發展方面處于領先地位，這不僅是本國經濟的增長點，規模經濟和市場競爭結合意味外循環是中國出口綠色轉型、為全球經濟發展做貢獻的載體。同時，能源轉型意味利益調整，對全球治理產生重要影響，尤其是保護主義和地緣競爭將在需求端給中國的綠色產業帶來約束壓力。

AI規模新經濟

AI大模型遵循規模定律（Scaling Laws），即模型性能提升依賴參數、數據、算力的增加，但存在規模報酬遞減（同等規模投入帶來的性能改善速度放慢）。這一特征意味AI發展有投入門檻要求，使得中美處于全球AI領域的第一梯隊。中美之間，美國的一個優勢是先進芯片帶來的算力規模，中國的優勢是人力資本規模。基于2025年的數據，從AI優秀人才的來源地看，本科畢業學校所在地是中國的占比是51%，美國占比是12%，其他國家37%。從AI優秀人才的工作地看，工作機構總部在中國的比例是37%，美國占比32%，其他國家31%。

AI如何影響經濟，我們可以從規模定律和規模經濟效應兩個維度來理解。規模定律隱含要素投入比如算力、數據、電力等呈現規模報酬遞減的特征，但如果模型的應用產生的收益大于投入成本，經濟可行性仍然成立。AI應用存在規模經濟效應，把上下游鏈條放在一起看模型投入仍可以產生規模報酬遞增。規模定律描述的是技術可行性，規模經濟效應關乎經濟可行性，前者是基礎，后者反過來也影響AI技術演進。AI應用的規模經濟效應來源多元：龐大市場需求能夠攤薄算力、數據、人力等各類固定成本，同時更大的應用規模也會帶來更強的創新激勵。規模經濟不僅有單個企業的內部規模經濟，更有上下游協同，共享基礎設施和人才池的外部規模經濟。

但應用層面也有規模不經濟的方面，有兩個來源。其一，針對負外部性建立的社會治理機制，會在一定程度上制約規模經濟效應釋放，約束因素涵蓋醫藥、金融等行業專項監管、數據安全與個人隱私保護，以及地緣競爭背景下跨國治理協作難題限制外部規模經濟。其二是物理層面存在客觀約束，芯片的折舊與快速迭代是突出例子，這也是規模定律在經濟維度的具象體現。一方面模型推理會大幅加快芯片運轉與硬件損耗，另一方面芯片更新迭代周期短，經濟折舊快。高速度、高比例折舊對芯片制造廠商是利好，卻會加重下游應用企業的經營壓力。

比較數字經濟1.0（數字平臺）和2.0（人工智能）的經濟屬性，有助于我們思考AI發展的經濟邏輯。在供給端，數字平臺APP應用的可變成本近乎零，AI大模型的運行則有可變成本，包括模型推理消耗的算力和電力。在需求端，數字平臺有強網絡效應，容易形成贏者通吃，大模型本身的網絡效應則小很多，AI作為技術工具的經濟價值更多在下游應用中實現。由此可推導出兩層含義：其一，數字平臺呈現輕資產價值創造特征，而AI大模型屬于重資產模式；其二，由于AI大模型更多依托外部規模經濟實現發展，其價值攫取能力低于傳統的數字平臺企業。

AI的重資產模式的一個體現是近年來美國AI相關資本開支大幅擴張。數據中心建設、算力硬件采購、大模型研發等非住宅固定投資持續高增，對GDP和總需求增長的拉動在近幾個季度明顯上升。從2026年一季度同比看，美國GDP增長有44%，總需求增長有66%源自AI相關資本開支。AI作為新的通用技術，人們更多關注其對效率和經濟供給的促進作用包括對就業的沖擊，這方面的不確定性還很大，所以有很多不同觀點和爭論。美國的現實顯示，AI在需求端的作用來得更快、更直接。

怎么解釋美國AI投資熱潮？企業借一筆錢（或者用自有資金）投資，利率（作為融資成本或者喪失其他投資機會的成本）是事先給定的，但是資本回報預期不確定。按照傳統的IS-LM模型，貨幣市場決定利率，利率作為資金成本影響投資需求，后者也受總需求波動的影響。我們既沒有觀察到美國經濟總需求所帶來的投資動能（AI相關資本開支一枝獨秀），同時利率處在高位，而美股風險溢價幾乎是零，意味股市估值極高。這些跡象顯示本輪美國AI相關資本開支擴張是由樂觀的預期驅動的。

美國AI相關資本開支能否持續？AI產業鏈上的不同環節有不同的體現。上游的芯片企業（例如英偉達）的營業收入和利潤增長快，其投資不是由憑空的樂觀預期驅動的。然而，對其芯片的需求來自中游和下游，中游的數據中心、云廠商等基于算力、硬件設施的租金產生一定的現金流，下游的大模型企業則基本依賴于風險投資，而風險投資依賴于樂觀的預期，其現金流非常不穩定。美股七巨頭的市現率（股票價格相對于自由現金流的比例）已經接近科網泡沫時期的高點。

從微觀來看，整個鏈條的韌性取決于下游AI大模型的應用在多大程度上、以多快速度兌現投資者的樂觀預期。從宏觀來看，AI資本開支疊加股市上漲的財富效應，帶來強勁的總需求，使得美國通脹處在高位、經常項目逆差增加，高利率是宏觀經濟平衡的要求或者說結果，其作用是壓縮其他方面需求，釋放資源以支持AI資本開支。這個宏觀層面的閉環也有脆弱性，AI產出能力的增長有多快，經濟其他部門能承受多高的利率，高利率環境下投資者有多大的耐心等待AI預期的兌現。

中國作為另一個處在AI發展前沿的國家，面臨的情況幾乎是反過來的。截至2026年1季度，AI相關資本開支對GDP和總需求同比增長的貢獻只有0.10—0.15個百分點。為什么差距這么大？有幾個可能的解釋。一個可能的因素是美國對GPU出口的限制。中國的金融結構意味，樂觀預期通過股票和股權投資傳導到實體投資的效率沒有資本市場發達的美國高。再有就是宏觀層面的需求不足，技術進步在經濟層面的滲透，既受限于供給側的技術水平，也取決于需求側的盈利能力。

如何看待中美AI資本開支的差距？資本開支是一個重要衡量維度，但不能等同于兩國AI整體發展實力。美國依靠私人資本大規模布局高端通用算力與基礎大模型，行業重資產屬性突出，但也存在成本高企、投資回報可能不及預期的結構性問題；我國民間資本投入規模相對不足，可依托海量本土產業數據與充足工程師人才，走輕量化落地路徑。但中美資本投入的差距加劇我國在底層通用算力、前沿基礎研究領域面臨的追趕壓力。在這樣的背景下，公共政策可通過財稅激勵、產業基金、制度優化等措施提升AI領域資本開支規模，但更重要的可能是促進總需求，為AI發展提供友好的宏觀經濟環境。

地緣競爭下的外循環新模式

總需求的一個方面涉及外循環。在宏觀層面，外循環可分為三個維度：第一，經常項目差額，對應一國對外凈投資，關乎宏觀經濟供需平衡；第二，進出口總規模、對外投資與負債規模，衡量一國融入全球分工的廣度與深度；第三，貿易的商品結構與區域流向格局，受地緣經濟因素影響。我國經常項目順差意味向外輸出實體資源，并相應積累對外資產；中國制造業規模不斷擴張，成為全球第一大產成品貿易中心，這是規模經濟在外循環中的典型體現。與此同時，這一格局也促使西方國家推行供應鏈“去中心化”布局，美國發起關稅沖突便是典型代表。

從近年實際發展來看，美國關稅政策僅重塑了全球貿易結構，并未能壓低中國的貿易總規模。2019至2024年各國自華進口份額分化明顯：美國等國占比下滑，俄羅斯（受制裁限制、貿易渠道單一）、東南亞、拉美、非洲等地區對華進口占比顯著走高。我國對外投資重心也在向“一帶一路”沿線國家轉移。從貿易的產品結構看，近幾年中國的資本品和中間品出口增長速度較快，消費品增長速度放慢。

把出口和資本流動結合起來看，一個外循環閉環的新模式初露端倪。舊的模式是，中國出口消費品給美國，獲得的貿易順差部分通過持有美國國債形成對外資產；新的模式是，中國向新興市場和帶路國家出口資本品和中間品，在當地建廠投資，形成的對外資產是企業股權、債權。

從國際收支看，美國經常項目逆差上升，中國的順差也上升。這既反映了美國內需較強和中國內需偏弱的宏觀經濟環境，也符合上述的貿易流向變化。美國內需強，但自身供給不足，如果不從中國進口，必然從其他國家進口。但其他國家也沒有很多閑置的資源向美國出口，中國因為對美國出口減少，可以增加對其他國家的出口，其他國家也就有更多資源可以向美國出口。

上述宏觀邏輯在微觀層面的一個體現是，中國上市公司海外業務毛利率明顯高于國內業務毛利率。具體來看，近幾年中國上市公司海外業務毛利率本身是比較穩定的，這一差距主要是因為國內業務毛利率下降，反映了國內市場供大于求的問題突出。

內循環：金融周期下半場需要財政擴張

綜上所述，規模新經濟在供給側提升中國經濟的增長潛力，當前的主要問題是需求不足。如果需求能得到有效提振，中國可以實現更快的增長，在經濟總規模上重回追趕美國的軌道。需求側的主要問題是內需不足。在金融周期下半場，房地產下跌與債務負擔交織在一起，通過需求給經濟增長帶來順周期性下行壓力。當前企業和家庭部門還本付息占新增貸款的80%—90%、占GDP30%以上。在現階段，應對有效需求不足，需要采取有力的宏觀政策促進消費需求。

關鍵抓手是增加財政貨幣協同，推進債務重組，兼顧逆周期調節與跨周期結構改革，把促進短期需求與投資于長期增長結合起來。投資生育、養育、教育，既拉動當前消費，又提升人力資本規模，支撐長遠的創新與發展；改善社會保障體系，提升農村老年人的養老保障，既促進社會公平、釋放消費能力，又能緩解年輕人的養育負擔，助力生育率回升。

在經常項目順差擴大的背景下，內外循環的一個關注點是匯率的作用。從宏觀平衡來看，匯率本質上是經濟運行的結果，而非驅動經濟走勢的核心動因。影響資源配置的是實際匯率，而非名義匯率，即便名義匯率保持穩定，國內物價上漲也會推升實際匯率。關鍵要看宏觀經濟內外平衡，不能只看國際收支平衡，如果經常項目順差反映的是內需疲弱，名義匯率升值可能被國內物價下行抵消，使得實際匯率不變。出路在于宏觀政策促進內需，在提升經濟增長的同時，促進實際匯率升值。后者存在兩種表現形式：一是利率上行帶動名義匯率走強，二是國內物價水平抬升。

（作者為中金公司首席經濟學家）

責任編輯：劉錦平 主編：程凱