80后碩士做減肥藥“包工頭”年入4億，智享生物和聯(lián)想共享盛宴

資產負債率超過125%。

作者｜楊果果

編輯｜劉欽文

生物制劑CDMO行業(yè)，堪稱醫(yī)藥界的“賣水人”。

從日常使用的降糖藥、抗病毒針劑，到備受關注的減肥藥物，生物制劑早已融入大眾健康生活。這類藥物研發(fā)周期長、生產工藝復雜，并非所有藥企都能自建完整生產線，于是合同開發(fā)及生產組織（CDMO）應運而生。CDMO公司從早期工藝開發(fā)階段就深度綁定客戶，從臨床前研究一路走到監(jiān)管申報、商業(yè)化生產，在全生命周期中持續(xù)獲取服務收入。

這是一個令人垂涎的市場。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，全球生物制劑CDMO市場規(guī)模已從2020年的180億美元擴張至2025年的318億美元，年復合增長率達12.1%；而由于中國起步晚，因此目前正是行業(yè)高速發(fā)展之際，市場規(guī)模從2020年的91億元猛增至2025年的325億元，年復合增長率高達28.9%，預計2030年將達到880億元。

在這片藍海中，目前我國有超過25家企業(yè)，智享生物（蘇州）股份有限公司（以下簡稱“智享生物”）便是其中一員。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按2025年商業(yè)化產品數(shù)量計，智享生物在中國生物制劑CDMO企業(yè)中排名第二；按收入計，其在中國治療性抗體藥物領域的生物制劑CDMO中排名第三。

而《招股書》顯示，截至2025年，智享生物商業(yè)化項目只有2個，2026年初，再增加1個。智享生物憑借著寥寥無幾的商業(yè)化產品就能位居全國前列的情況下，今年6月1日，智享生物向港交所主板遞交《招股書》，準備敲開港股大門。

01

瞄準減肥藥賽道

前五大客戶收入占比55.8%

CDMO企業(yè)的商業(yè)模式妙處在于“陪伴即收益”。智享生物成立于2018年，時間并不算長，但是截至《招股書》最后實際可行日期，智享生物已經成為200多家客戶背后的“無名英雄”，涵蓋了超過400個項目。

這其中，最引人注目的是其商業(yè)化的落地能力。《招股書》顯示，公司已有3個合作項目獲批并實現(xiàn)商業(yè)化供應，分別為吉時生物的賽帕利單抗、銀諾醫(yī)藥的GLP-1 Fc融合蛋白、華輝安健的立貝韋塔單抗注射液。

其中，銀諾醫(yī)藥的GLP-1 Fc融合蛋白核心產品為依蘇帕格魯肽α，核心適應癥為2型糖尿病，同時兼具減重效果。賽帕利單抗、立貝韋塔單抗注射液主要分別用于腫瘤、丁肝治療。

值得一提的是，尤其是與減肥藥相關的藥品，目前正處于全球需求爆發(fā)的風口。在減肥賽道，諾和諾德旗下司美格魯肽、禮來旗下的替爾泊肽，作為具備減肥效果的藥物，上市以來先后成為“藥王”。而GLP-1 Fc融合蛋白的發(fā)展，成為減肥賽道的創(chuàng)新藥，智享生物有望在減肥市場中分一杯羹。

在公司前五大客戶中，據(jù)《招股書》披露，“客戶A是一家中國生物制藥公司，專注于胰高血糖素樣肽-1（「GLP-1」）受體激動劑及代謝疾病創(chuàng)新藥物，注冊資本為人民幣4.57億元。”據(jù)此推測，客戶A或是銀諾醫(yī)藥。

2023年，客戶A貢獻收入為3617.8萬元，占收入比重8%；2024年，客戶A并未出現(xiàn)在前五大客戶中。需要注意的是，2024年，公司向客戶A采購了若干生產設備，花費0.24億元。雖然公司強調這是一次性采購，但這種既是客戶又是供應商的模式，依然引發(fā)市場疑問。

到了2025年，客戶A再度出現(xiàn)，而且僅一年，客戶A給公司貢獻了1.62億元收入，占營收比重高達33.6%。

2023-2025年，公司前五大客戶占營收比重分別高達49.3%、40.5%、55.8%。公司客戶高度集中，而這種“把雞蛋放在一個籃子里”的現(xiàn)象，既是信任的體現(xiàn)，也是風險的來源。

圖片來源：《招股書》

02

年入4億仍虧損，

資產負債率超過125%

雖然減肥市場龐大，但是銀諾醫(yī)藥尚未憑借著依蘇帕格魯肽α實現(xiàn)盈利，公司仍處于虧損，因此，智享生物也沒能因此實現(xiàn)高速增長。

2023-2025年，智享生物合作服務項目數(shù)量分別為122個、163個、197個，同期營業(yè)收入分別為4.55億元、4.33億元、4.84億元，維持在4億元左右，而且連續(xù)三年都處于虧損狀態(tài)，年內虧損分別為1.68億元、2.91億元、2.15億元。

圖片來源：《招股書》

更嚴峻的是，公司始終處于毛損狀態(tài)，2023-2025年，公司毛損率分別為7.4%、15.1%、3.9%，2024年高達15.1%，直到2025年才有所收縮。這也意味著公司每承接一單業(yè)務，都無法覆蓋直接生產成本。

智享生物將虧損因素之一歸因于前置投入。

CDMO作為重資產行業(yè)，智享生物前期在廠房建設、設備采購、產線認證上投入巨額成本，這些重資產投入在商業(yè)化收入尚未放量之前，就猶如一只吞金獸，給公司經營成本造成極大的壓力。

與此同時，智享生物的客戶結構以中小型生物科技公司為主，并非大型頭部藥企。這類中小企業(yè)外包需求旺盛，但普遍資金實力有限。因此，智享生物在合作中議價權缺失，只能被動接受客戶定價，這也就造成了項目數(shù)量增加并未帶來收入或利潤的同步增長。

更令人擔憂的是，“項目越多，回款越難”的怪圈正在顯現(xiàn)。由于沒有絕對的議價權，面對大客戶，智享生物通常要給予30至90天的賬期。而客戶A的付款賬期尤為突出，最長達5個月。

隨著項目從122個擴張到197個，公司貿易應收款項也水漲船高，從2023年底的1.63億元飆升至2024年的2.17億元，2025年底再度漲至2.32億元。

圖片來源：《招股書》

從貿易應收款項賬齡來看，2023-2025年，超出公司約定90天的貿易應收款，占比十分高企，分別為51.13%、70.24%、61.42%。其中，365天以上的貿易應收款達到了0.32億元、1.13億元、1.07億元。而貿易應收款的周轉天數(shù)從93天激增至169.4天。

這意味著，雖然賬面上賺了錢，但真金白銀并沒有全部落袋，甚至還有壞賬的風險。

圖片來源：《招股書》

截至2025年末，公司資產總額30.02億元，負債總額高達37.71億元，凈負債達到7.69億元，資產負債率達125.62%，已處于資不抵債狀態(tài)。

在這種背景下，公司研發(fā)投入開始收縮，報告期內，研發(fā)支出分別為0.58億元、0.37億元、0.46億元。

03

實控人持股57.84%，

聯(lián)想、中信銀行入局

除經營與財務狀況外，智享生物的股權結構同樣備受市場關注。

2018年，李智創(chuàng)立公司。作為一名80后，李智2004畢業(yè)于暨南大學，獲得生物技術學士學位，2014年又獲得了四川大學醫(yī)學工程碩士學位。2004年-2018年，其一直從事生物制藥研發(fā)及管理相關工作。

公司的股權結構中，帶著濃濃的家族色彩。

作為公司創(chuàng)始人、董事長，李智直接、間接合計擁有公司約57.84%的投票權，系實際控制人。

圖片來源：《招股書》

除此之外，李智通過慧德信息科技控制公司多個員工持股平臺，并持有98%的股權，而李智的配偶黃小樂持有慧德信息科技2%的股份，間接涉足公司股權體系；執(zhí)行董事黃瓊系李智配偶黃小樂的姐姐，同時擔任首席財務官等核心職務，手握財務、管理實權。

常熟啟明系公司早期為投資者設立的持股平臺，持有公司股份9.65%，共有23名合伙人，其普通合伙人顏容青，系李智哥哥的配偶；黃瓊系其最大有限合伙人，持有40%的合伙權益；李智直接及間接持有約2.8%的合伙權益；李智的堂兄弟李祖建持有約0.2%的合伙權益。

由于CDMO賽道火熱，公司自成立以來獲得了多家知名資本的青睞，吸納了多輪融資。這也是公司能夠虧損多年之下，依然能夠維持運營的重要原因。

自2020年起，公司先后完成六輪融資，入局機構涵蓋聯(lián)想旗下君聯(lián)資本，中信銀行旗下信銀天睿，還有高榕資本、清松資本、方正證券等知名主體。

其中，君聯(lián)資本為聯(lián)想控股旗下私募平臺，合計持股6.54%，是外部第一大機構股東，其董事總經理汪劍飛還出任公司非執(zhí)行董事，深度參與公司重大決策。

綜合來看，智享生物是一個典型的“家族創(chuàng)業(yè)+明星資本”的混合體。目前我國生物制劑CDMO行業(yè)飛速發(fā)展，公司坐擁規(guī)模化產能、成熟的商業(yè)化項目與優(yōu)質資本背書，踩中生物藥及GLP-1藥物的發(fā)展風口，長期成長邏輯清晰。

但是，理想很豐滿，現(xiàn)實很骨感。連續(xù)虧損、毛利率低迷、應收賬款高企、資產負債壓力大，同時還要面臨行業(yè)龍頭的擠壓，智享生物作為后來者，想要在CDMO行業(yè)分一杯羹，談何容易。你對此有何看法？歡迎下方留言討論。