云知聲光輝下的隱憂：流動性盛宴下的非典型樣本

文/成才

來源/萬點研究

【本文約4300字，常規(guī)速度閱讀完、大約需要您6-8分鐘。感謝您的關(guān)注支持！】

7月25日，云知聲發(fā)布公告稱，招股章程所述的超額配股權(quán)已獲悉數(shù)行使。公告顯示，承銷商按每股205.00港元的發(fā)行價，額外增發(fā)23萬股H股，為云知聲帶來約4560萬港元的額外凈募集資金。

公開資料顯示，成立于2012年的云知聲，是國內(nèi)最早將深度學習算法應(yīng)用于商業(yè)語音識別的企業(yè)之一。頂著“AGI第一股”光環(huán)，云知聲于2025年6月30日成功登陸港交所，上市首日公司股價一度飆升超過50%。截至收盤，公司股價大漲44.59%。

從強勁的上市首秀到超額配股權(quán)順利行使，回顧云知聲資本之路，一路上可謂是磕磕絆絆，此番亮眼開局是否意味著公司守得云開，咱們本期話題就來聊聊云知聲資本化之路上的那些事。

一場蹊蹺的“袖珍IPO”

招股書顯示，云知聲的發(fā)行價為每股165.0港元至205.0港元。最終公司以每股205.00港元定價，共發(fā)售156.098萬股H股，頂格募資約3.2億港元。

值得注意的是，此番云知聲的發(fā)行數(shù)量并不算多，公開發(fā)售股份數(shù)量約占上市后總股本的2.2%，屬于“袖珍IPO”。

不同于A股上市公司新股發(fā)行比例一般占發(fā)行后總股本的25%的慣例，港交所上市規(guī)則及相關(guān)指引并未規(guī)定強制性的最低發(fā)行比例或最小募資規(guī)模。

大幅壓縮首次公開發(fā)行股份比例的“袖珍IPO”一般發(fā)生在市場低迷期。歷史資料顯示，2021年至2023年，港股IPO“袖珍IPO”盛行。

具體來看，2022年9月，頂著“水果分銷第一股”的光環(huán)，洪九果品在港交所上市，擬全球發(fā)售1401.25萬股，占公司總股本的1.09%。

2023年1月9日，“互聯(lián)網(wǎng)職教第一股”港股粉筆上市，上市時發(fā)行的新股數(shù)量為2000萬股，占總股本比例僅為0.89%。

分析認為，港股IPO低比例發(fā)行新股主要是為了保護發(fā)行價格，同時避免上市后股價出現(xiàn)大幅調(diào)整的情況。除自身因素之外，市場低迷需求偏弱時，減少新股供應(yīng)量既完成了獲得上市公司地位的“面子”，又實現(xiàn)了股價穩(wěn)定的“里子”。

從兩家“袖珍IPO”企業(yè)上市走勢來看，洪果九品股價從13.33港元開盤價格上漲至最高的41.8元。粉筆從10.50港元上漲至最高的15.04元。

兩家公司均取得了一定的漲幅，但是IPO是一場價值馬拉松，隨著上市時間的推移，時至今日洪果九品因財報難產(chǎn)停牌，公司股價報收1.740港元。粉筆股價截至7月30日，報收3.16港元。

由此可見，想要真正保住上市股市的“面子”與“里子”，還需要堅實的基本面為基礎(chǔ)。說到底，資本市場是上市公司長期價值的稱重機。

無獨有偶，縮量發(fā)行的云知聲股價表現(xiàn)同樣出色。Wind數(shù)據(jù)顯示，7月29日，云知聲港股股價大漲9.37%，公司單日成交額僅有3670.8萬港幣，換手率僅有0.16%。

進一步查閱公司交易數(shù)據(jù)，2025年7月，云知聲股價從284港元上漲至最高點的593.50港元，每股大漲超300港元，單月大漲98.04%，但成交量僅有7.30億港元，累計換手率僅有4.08%。超低換手率推高股價的背后，是市場需求與公司股本供給不平衡所致。

不同于2023年市場低迷的情況，2025年港股市場持續(xù)走強，在全球市場中表現(xiàn)突出。7月22日收盤，恒生指數(shù)報25130.03點，創(chuàng)逾三年半新高。港股大市持續(xù)走強，為港股公司融資創(chuàng)造了良好的市場環(huán)境。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，港股共完成了42宗IPO，累計募資總額超過1070億港元，已超2024年全年募資總額，暫列全球第一。

值得注意的是，7月9日，頂著“全球AMR倉儲機器人第一股”的極智嘉成功在港交所主板掛牌上市。募資總額為27.1162億港元，是港股迄今為止規(guī)模最大的機器人企業(yè)IPO，也是2025年以來香港市場規(guī)模最大的非“A+H”科技企業(yè)IPO。

市場需求旺盛下，同樣頭頂“AGI第一股”光環(huán)的云知聲為何選擇“袖珍IPO”？其背后又藏著怎樣的資本大戲？

錯失“回血”良機，“流血”經(jīng)營能跑多遠？

帶著上述疑問，深入云知聲基本面去繼續(xù)尋找問題的答案。

首先，從流動性來看，云知聲并非“不差錢”。招股書顯示，截至2024年末，云知聲賬面現(xiàn)金僅1.56億元，較2023年末3.80億元銳減59%。

根據(jù)云知聲披露信息來看，公司2024年的經(jīng)營開支為5.5億元，2024年公司經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出3.19億元。按此計算，公司1.56億元流動性不夠維持半年的運營。

分析云知聲幾項重要經(jīng)營支出，其中研發(fā)開支為主要開支。招股書顯示，2022年至2024年，公司研發(fā)支出分別達到2.87億元、2.86億元和3.87億元，研發(fā)費用分別占到總營收的47.83%、39.34%、41.21%。

招股書數(shù)據(jù)顯示，云知聲2022年至2024年虧損分別為3.75億元、3.76億元、4.54億元。公司表示，虧損主要源于持續(xù)高企的研發(fā)投入。

值得注意的是，云知聲三年間合計9.23億元研發(fā)費用，其中56.8%研發(fā)費用于支付第三方服務(wù)費，核心技術(shù)團隊實際投入占比不足40%。

對此，云知聲解釋稱，為提高研發(fā)效率及讓研發(fā)人員專注于核心AI模型及技術(shù)的開發(fā)，該公司將若干非必要的研發(fā)工作外包，外包項目通常包括開發(fā)云知大腦支持模塊、數(shù)據(jù)注釋、測試及包裝。

在云知聲對外宣傳之中，云知大腦是一個被頻繁提及的高頻詞語。公司表示，云知大腦為中央技術(shù)平臺層，該中央技術(shù)平臺賦能公司的AI應(yīng)用解決方案，開發(fā)者在此構(gòu)建、測試及管理AI應(yīng)用解決方案。

大腦支持模塊主要作用是通過模塊化設(shè)計整合感知、認知、決策等核心能力，形成統(tǒng)一的智能處理能力平臺。這種帶有明顯關(guān)鍵詞的研發(fā)項目是否真的是非必要研發(fā)？這種“貼牌研發(fā)”模式是否會導(dǎo)致公司面臨重要技術(shù)缺失的風險？

產(chǎn)品力是檢驗一家公司研發(fā)成色的關(guān)鍵，從產(chǎn)品表現(xiàn)來看，云知聲近年收入主要來自銷售AI產(chǎn)品和解決方案，招股書顯示，2024年，云知聲生活A(yù)I解決方案實現(xiàn)收入7.4億元，醫(yī)療AI解決方案收入為1.99億元，在總營收中的貢獻占比分別為78.8%、21.2%。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，中國AI解決方案排名前三位的公司收入分別為165億元、40億元和30億元，市場占有率分別為9.7%、2.3%和1.8%。云知聲以超過9億元收入排在第四位，市場份額為0.6%，相距行業(yè)前三仍有一定的規(guī)模差距。

除了生活A(yù)I解決方案與醫(yī)療AI解決方案，在目前市場比較火爆的大模型賽道，云知聲也是早有布局。2023年2月，云知聲就推出了“山海大模型”，聲稱目標是年內(nèi)通用能力比肩ChatGPT。

2024年3月，國內(nèi)知名的大模型評測排行榜OpenCompass一度顯示，山海大模型在全球廠商排名第6，多項能力超越GPT-4。

不過據(jù)觀察者網(wǎng)消息，OpenCompass最新的2025年1月榜單上，總共41款上榜大模型中已無山海大模型的蹤影。

客觀而言，目前大模型賽道競爭異常激烈，一時成績并能定輸贏。即便是2025年初火爆全球的DeepSeek，近期也被傳出曝出流量等質(zhì)疑。

客觀而言，目前人工智能大模型賽道仍屬于資本、技術(shù)雙密集行業(yè)，資本仍是決定大模型核心競爭力的關(guān)鍵要素。

根據(jù)桔子IT所披露的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2024年國內(nèi)大模型“六小虎”：智譜AI、月之暗面、百川智能、MiniMax、階躍星辰、零一萬物累計融資額超過200億元，其中單筆最高的是月之暗面2024年2月完成的超10億美元融資。

相比于國內(nèi)“AI六小虎”動輒數(shù)十億美元的融資，創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)計顯示，云知聲從2012年底首次外部融資至2023年，先后完成10輪融資，累計融資24.36億元。

客觀而言，回溯云知聲的上市歷程，公司的資本化之路并不順利。經(jīng)歷了五年四次闖關(guān)之后，2023年隨著大模型熱潮興起，云知聲轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，經(jīng)歷了兩次遞表失效之后，直到2025年3月第三次更新招股書，才終于通過聆訊。

資本重金砸向大模型賽道的當下，有了關(guān)鍵的上市融資機會，云知聲為何不借此機遇擴大融資規(guī)模，進一步夯實山海大模型的資本與技術(shù)底座？這個疑問在基本面探尋的過程中似乎依然沒有一個清晰的答案。

舊疑問沒有答案的情況下，新的疑問又再次產(chǎn)生，即國內(nèi)外頭部大模型能力日新月異的當下，云知聲在有限的資本扶持下，能否實現(xiàn)產(chǎn)品力突圍，還要打一個問號。

10輪“陪跑”終迎資本盛宴

基本面沒有想要的答案之后，換一個角度從股東層面進入，繼續(xù)答疑解惑。

招股書顯示，黃博士、梁博士及康博士，根據(jù)彼等之間的一致行動安排合共于云知聲已發(fā)行股本總額中擁有約33.93%權(quán)益。

除大股東之外，啟明旗下明富持股9.4095%，摯信資本旗下TBP HK持股8.9376%，和易谷雨持股為8.6045%，中網(wǎng)投持股6.3686%，京東尚科持股3.2654%，河南豫東南創(chuàng)投持股為2.8663%，中電健康醫(yī)療持股為2.3093%，杭州富陽持股為2.2931%，360旗下奇睿天成持股1.9593%；Qualcomm（高通）持股為1.7875%，中金佳泰持股為1.6643%，寧波聯(lián)利持股為1.4406%，濟南同信持股為1.1465%，除此之外其余一眾股東持股比例低于1%。

如此眾多的股東陣容，也從側(cè)面說明了云知聲的股權(quán)融資之路漫長且復(fù)雜。招股書顯示，云知聲在上市前共完成了10輪股權(quán)融資，投資方矩陣中既有啟明創(chuàng)投、摯信資本、中金資本、東方證券等市場化財務(wù)投資機構(gòu)，也有三六零、京東、高通、好未來等產(chǎn)業(yè)投資方，還包括川創(chuàng)投、歷城控股、來賓鑫隆、中電健康基金等國資背景出資平臺。

2023年5月D3輪融資完成后，公司估值約83.33億元，折合19.29億美元。截至2025年7月31日，收盤云知聲收盤總市值報413.24億港元，二級市場的高歌猛進也讓早期陪跑的VC/PE機構(gòu)們獲利頗豐。

機構(gòu)投資者賺得盆滿缽滿之余，對于云知聲而言，成功上市無疑解決了懸在公司頭上最大的一把達摩克利斯之劍。

招股書顯示，云知聲此前融資中還與投資者簽訂對賭協(xié)議，若未能在2025年前上市，需按年利率10%回購股份。截至2024年底，贖回負債高達33.03億元，而公司凈資產(chǎn)為-27.53億元，已是資不抵債。一旦上市失敗，云知聲無法償還這筆巨額對賭協(xié)議。

對此，云知聲指出，公司凈負債主要源于向部分前投資者授予的贖回權(quán)所形成的非流動負債。這些贖回權(quán)將在公司正式提交上市申請后終止，但具體執(zhí)行仍需滿足相關(guān)條件。透過重重對賭條款的迷霧，或許那個答案離我們越來越近了。

“AGI第一股”的價值自證

2025年7月26日至29日，世界人工智能大會（WAIC 2025）在上海舉辦，聚焦AI發(fā)展的關(guān)鍵命題。云知聲攜前沿AGI產(chǎn)品和解決方案亮相，展示通用人工智能（AGI）的無限可能。

在醫(yī)療領(lǐng)域，云知聲的門診病歷生成系統(tǒng)和放射報告生成系統(tǒng)備受關(guān)注。門診病歷生成系統(tǒng)在北京友誼醫(yī)院順義院區(qū)廣泛應(yīng)用，病歷采納率高達98%；放射報告生成系統(tǒng)則有效解決了醫(yī)生撰寫報告耗時長的問題。

智慧座艙展臺同樣熱鬧。搭載云知聲座艙端側(cè)意圖理解大模型的智己L6，憑借強大的語音識別和理解能力，支持“手勢+語音”控制，精準記憶用戶偏好，已廣泛應(yīng)用于多款車型，為用戶帶來智能駕駛體驗。

云知聲的“蜂鳥”系列芯片專為智能家居設(shè)計，具備高性價比、高集成度等優(yōu)勢，已賦能近千種家居設(shè)備品類，年出貨量達數(shù)千萬片，引領(lǐng)離線語音市場發(fā)展。

云知學院作為AI教育培訓品牌，基于云知聲技術(shù)和產(chǎn)業(yè)案例，構(gòu)建了“產(chǎn)教融合”教育服務(wù)體系，推出藍藻AI教育智能體平臺，助力教育全鏈條革新。

此外，云知聲的獸牙投影儀和智能聲控魔盒等消費級產(chǎn)品也吸引了眾多目光。獸牙投影儀具備高清畫質(zhì)和智能語音交互功能；智能聲控魔盒集快充、小夜燈和家電控制中樞功能于一身，實現(xiàn)全屋電器語音控制。

WAIC 2025上，云知聲全方位展示了其AGI技術(shù)實力和豐富應(yīng)用成果，為全球AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展貢獻中國智慧。

或許29日，云知聲股價的大漲是資本市場對其成果的一次價值認可。諸多疑問待解之下，對于云知聲展示的多項硬實力，屏幕前的你是否認可？不妨評論區(qū)留下你的觀點。

本文由萬點原創(chuàng)，如需轉(zhuǎn)載、商務(wù)合作請+V

zzdmw5728（微信號）或掃描下方二維碼