上海
慘淡的二季度銷售。
從"看不懂、不會碰"到成為泡泡瑪特的第二大股東，段老板只用了3個月。
7月6日，段永平繼續增持1059萬股，持股比例來到了7.65%，持倉市值達到153億港幣。
自從去年年中的高點之后，港股新消費三杰全部腰斬。極致性價比+供應鏈王者的蜜雪跌了66%，古法金高端化+金價代理的老鋪跌了64%，IP全球化+情緒消費的泡泡，跌了55%。如果不是段老板這位榜一大哥，用真金白銀托底，泡泡瑪特的股價早就撐不住了。
你以為的消費成長故事，其實全都是周期。
段老板在雪球表示，泡泡瑪特的商業模式已跑通，且企業文化優秀，看好未來10-20年的長期潛力。從投資角度，這么做沒錯，買在周期的低點，況且段老板有無限子彈。但泡泡瑪特目前的銷售數據，有點難看，可能是要給段老板更低價格買入的機會。
抄作業的你，不會All IN了吧？
1、新品表現不佳
6月25日，LABUBU推出的“復古理發店”系列線上發售。與此前LABUBU系列發售后全網搶購、全線溢價的行情不同，本次新品的多個常規款發售后，成交價隨即跌破官方發行價。
隱藏款“迷霧白噪音”仍維持數倍溢價（發售價159元，成交價在700元至1000元左右），但溢價幅度遠不及以往部分爆款隱藏款。“雨過天晴”、“淺藍序曲”等常規款的二手成交價迅速跌至100元左右，較159元的官方發售價降幅超30%，出現大面積破發。
Baby Molly、Hacipupu等IP系列的新品，同樣表現平淡。
新品表現是泡泡瑪特商業模式的一個核心變量：老IP復購會逐漸衰減，收入要靠新系列不斷接力，一旦新品動能減弱，老款留下的缺口就難以填補。公司可以通過增加供給改變銷量，但轉售市場的折價，說明的是買家愿意為下一件付多少錢，這是需求側最干凈的信號。
2、二級市場折價擴大
二級市場折價率，是泡泡瑪特更前瞻的需求驗證數據。
多個產品系列的溢價高點出現在2025年7月前后，這也是股價的高點。此后溢價率一路向下，今年初開始折價。從趨勢看，近半年來Molly、Labubu、Twinkle Twinkle等系列的折價持續擴大，Labubu樣本SKU折價目前普遍在20%-45%區間。
二級市場折價，反映的是貨已經賣出去之后，買家、黃牛、收藏者愿意為持有這件商品支付多少溢價，這是純粹由需求和情緒決定的價格發現機制。折價擴大，意味著即便新品賣得出去，買到手的人也不再相信這件東西未來會保值或增值——這動搖的是IP的"收藏價值"和"社交貨幣"屬性，而這恰恰是泡泡瑪特區別于普通玩具公司、支撐其溢價估值的核心資產。
3、國內線上銷售下滑
新品表現不佳、二級市場折價擴大，帶來的是銷售表現堪憂。
從抖音和天貓的線上銷售增速看，去年三季度后增速明顯下滑，一路從二季度的183%降到四季度83%，今年二季度已經掉到了16%，降速非常之快。而由于去年6月Labubu系列的高基數影響，今年6月的線上銷售額同比下滑了20%。
4、美國市場加速下跌
全球化則是泡泡瑪特另一個更重要的故事。
市場里大家通常是追蹤美國信用卡的銷售數據——同樣不妙。季度銷售增速，也從去年三季度后迅速放緩，今年一季度持平，二季度降幅45%，如果分開單月看，6月降幅接近60%。即便Labubu在6月15日登上世界杯開幕式，海外的Google搜索熱度也沒有明顯的好轉。
IP從來不是一個只要努力就會有結果的行業。優秀的IP公司，都在做三件事對抗周期性：第一是多IP矩陣，不靠一個角色吃天下；第二是多載體延展，在商品之外，向動畫、游戲、影視、線下體驗延伸；第三是多渠道變現，把零售、授權、聯名、內容、展覽、樂園，這些環節盡可能串起來。
這些方法論可以一定程度上平滑周期，但無法消除周期。因為導致周期的結構性因素，是無解的：爆款天然是低概率事件、消費者天然喜新厭舊、IP熱度和資本預期往往不同步。
強如Hello Kitty，也在周期的命運里，不斷徘徊。不同周期的高點，有時相距7年，有時相距16年。
正如現在的泡泡瑪特，可能已經到底了，也可能還會下跌，可能明年就有一個爆款，也可能要到10年后。段老板準備持股10-20年，本質上他是看好王寧和他的團隊，而不是Labubu。
只是現階段，泡泡瑪特的股價還得熬一熬。
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