“PCB果汁”4連跌，算力材料商也拉不動“老登股”

導語：被退貨的甬強到了“果汁大王”的手上，還強不強？

“市占率不足1%”，“濃縮果汁龍頭”安德利（605198.SH）跨界AI的故事還能講下去嗎？

10天前（6月15日晚），安德利宣稱要跨界收購“AI算力材料商”寧波甬強科技有限公司（簡稱“甬強科技”）控制權，結果當天就收到了上交所的監管工作函。6月23日晚，安德利公布了對監管函的回復內容，其中顯示，甬強科技2025年營收約2.24億元，相比行業龍頭企業臺光電子、生益科技等規模較小，市占率不足1%。

但安德利緊接著表示，甬強科技已具備M8級別及以上高速覆銅板產品的研發及生產能力。

之前在宣稱收購甬強科技時，安德利列出的甬強科技客戶名單堪稱“豪華”：直接客戶包括勝宏科技、深南電路、滬士電子、生益電子、方正科技、廣合科技、興森科技、越亞半導體等，終端客戶包括浪潮信息、中科曙光、新華三、中際旭創等，從AI服務器到PCB再到光模塊，各個領域的龍頭公司都是甬強科技的客戶，然而在不足1%的市占率面前，這份“豪華”的客戶名單顯得黯然失色。

同樣失色的還有安德利的股價，在宣布收購甬強科技之前的6月12日至17日，安德利A股股價在連續四個交易日內累計上漲46.16%。截至6月17日收盤，安德力股價報86.1元/股，總市值達287.74億元。

港股同步暴漲，6月16日，安德利果汁（港股2218.HK）開盤一度大漲80.44%，領跑全市場，當日收盤漲幅28.51%。

但從6月18日至6月24日，安德利的A股股價已經完成了4連跌，中間雖然橫跨了一個端午節小長假，也沒能止住頹勢。

截至6月24日收盤，安德利最新市值約232.8億元，和6月17日相比，總市值已縮水約55億元；最新股價69.67元/股，與前幾日剛達到的歷史最高價86.25元/股相比，跌幅接近20%。安德利港股也自6月17日后多日下跌，截至6月24日，股價23.44港元/股，相比6月16日41.14港元/股的價格，跌幅更是高達43%。

01 甬強科技到底“強不強”？

其實在安德利之前，甬強科技就賣過一次了，只不過因最終價格等未能談妥，導致交易終止。

今年1月16日，延江股份（紙尿褲材料企業）董事會通過重組方案，計劃以發行股份+支付現金方式，收購甬強科技28名股東合計98.54%股權，并配套募集資金，全面切入半導體材料賽道。

5月18日，延江股份正式公告終止交易，這距離公告收購不足4個月。導致延江股份終止收購甬強科技的原因，主要是業績對賭承諾、并購估值定價兩大關鍵條款未達成一致。

值得安德利股東參考的是，延江股份在宣布收購甬強科技前，公司股價就開始上漲，隨著公布收購事項，該公司股價上漲趨勢更明顯，今年3月達到股票最高值30.94元/股。但在收購終止的消息公布之前的5月8日，延江股份的股價就提前開始下跌，股價的頹勢一直延續至今。

目前延江股份股價在12元的價格帶徘徊，與3月份的最高點相比，跌幅高達60%。

而安德利的股價也在公司宣布收購甬強科技前就出現“搶跑”情形，現在又隨著監管函的下發連續下跌，投資人關注的不僅是未來走勢，也很關注這筆交易最終能否完成，以及如果真能完成收購，甬強科技能否真正成為安德利的第二增長曲線？

從目前資料來看，甬強科技2024年、2025年分別凈虧損4440.6萬元和6695.81萬元，2026年一季度凈利潤192.71萬元，雖然階段性扭虧，但經營性現金流持續為負：2025年和2026年第一季度分別為-5231.05萬元和-92.08萬元。

甬強科技的核心收入來自傳統覆銅板（FR4），其2025年收入的73%都來自FR4類別。在傳統覆銅板領域，FR4是應用最廣泛的環氧樹脂玻璃纖維布基覆銅板，長期占據覆銅板市場最大的出貨量份額，通用領域包括消費電子、通信設備、汽車電子、工業控制等。

但這個領域已經形成了相對集中的格局。2024年，建滔積層板、生益科技、臺光電子的全球市占率分別達14.3%、13.6%、13.3%，頭部企業在產能規模及成本管控方面優勢顯著。

面對強大的同行，甬強科技想要在FR4擴大市場份額的難度不低。此外，數據顯示，2024年、2025年及2026年1季度，甬強科技FR4業務毛利率持續為負，但占總營收比例持續下降；同時，高速覆銅板的營收比例持續上升，毛利率也自2025年開始轉正。很明顯，甬強科技在調整業務主線，從FR4向高速覆銅板遷移。

目前，覆銅板行業的市場分兩大類：一是手機、折疊屏、可穿戴、車載智能產品等終端消費品的升級，帶動覆銅板從FR4基材向HDI高密度互連升級；二是AI算力的提升，帶動高速覆銅板向極低的介電損耗（Df）方向發展，且需求量巨大。

從市場需求來看，高速覆銅板直接或間接關聯PCB、光模塊、AI服務器等AI算力產業，是當下最熱的細分領域之一。

目前，高速覆銅板主要由日韓及中國臺灣企業占據主導地位，甬強科技在這塊參與的是M4到M9等級的材料（在高速覆銅板領域，行業普遍采用松下電器產業株式會社Megtron覆銅板分級體系作為性能標準，“M”后面的數字越大，代表材料的介電損耗越低，能承載的信號傳輸速率越高，技術難度和市場門檻也呈指數級上升）。

這里需要注意的是，高速覆銅板的產品代際轉換由3-5年更新1代趨向1-2年更新1代，這不僅對于材料的研發技術儲備和資本投入提出挑戰，也更容易讓公司因研發、生產周期和市場供需不匹配，而陷入“錯配陷阱”。

除了技術迭代，頭部PCB企業對新的覆銅板供應商導入起量，從驗廠通過到材料批量使用通常需要1-2年的觀察期。

甬強科技表示公司M6到M9級別的高速覆銅板已經獲終端客戶驗證通過并實現量產（量產標準為年銷售收入超100萬元，非行業共通標準）。

不過在甬強科技列出的客戶名單中，即便通過驗證，也不代表就可以實現銷售。

比如甬強科技已經通過了越亞半導體測試（尚需越亞半導體終端客戶測試認證），但尚未與越亞半導體產生量產收入；以及，之前滬士電子參與甬強科技與國際頭部終端客戶M8-M10等級材料認證，2023年甬強科技對滬士電子還有部分銷售收入，但2025年即2026年1季度，甬強科技已經1年多沒有與滬士電子發生交易。

截至2026年1季度，甬強科技的產能利用率僅39.62%。

02 5倍估值收購“掏空”現金儲備，安德利很有錢嗎？

距離和延江股份交易終止僅一個月后，甬強科技與安德利洽談并購。

安德利稱收購甬強科技總對價初步預計為6-8億元，對應收購估值約12-14億元，按照標的公司2025年未經審計財務數據計算，本次收購估值增值率約473%-569%，市銷率約5.36-6.25。

截至2026年5月末，安德利貨幣資金及交易性金融資產合計金額為8.16億元，且是可自由支配的現金儲備。此外，安德利已取得多家銀行授信合計5億元，授信品種包括綜合授信、流貸等，且均為信用授信（無需擔保），貸款利率在2.3%-3%區間。

綜合來看，安德利要完全靠自有資金支付這筆交易，顯然會掏空目前的現金儲備。安德利此前也稱，這筆交易對公司短期將形成資金壓力。

為控制風險，安德利表示，將與轉讓方（甬強科技的股東）協商分批次付款，拉長周期平滑現金流壓力，并合理使用低息授信等方式支持主營業務，控制融資成本；此外，安德利還計劃，如果收購成功，將在收購后優化用甬強科技費用結構、加快回款，提升其自身造血能力，并在短期內嚴控新增大額資本支出，保障資金安全。

早在本次收購前，安德利已有跨界科技布局動作。

3月31日公告，安德利擬出資5000萬元認購四川鼎興未來創投基金16.67%份額，基金聚焦電子信息硬科技，70%資金投向天使、初創科技企業，為切入半導體賽道提前鋪墊。

而在這次跨界收購計劃之前，安德利的主業聚焦在濃縮果汁領域。

安德利全稱“煙臺北方安德利果汁股份有限公司”，1996年成立，2003港交所上市、2020上交所上市，其市場覆蓋已經從國內走到全球范圍。天眼查顯示，安德利實控人為王安、王萌父女，王安也被媒體冠以“煙臺果汁大王”的美譽。

此前，國內濃縮果汁行業長期為安德利、國投中魯、海升果汁、陜西恒通四家頭部企業主導，業內俗稱“四大家”。

近年來，受資金鏈、經營困境、破產重整、訴訟等多重因素影響，原四大家中的海升果汁、陜西恒通持續產能出清、逐步退出行業，中國濃縮果汁行業從傳統“四大家”全面轉向“兩強主導”的穩定新格局，即安德利+國投中魯。

雖然消費者平時很少直接接觸濃縮果汁，但大概率你平時喝的果汁飲料，就有安德利的產品。

近年來，安德利還加大了行業并購節奏，其2023 年收購阿克蘇恒通果汁資產、2024年收購延安富縣恒興果汁資產；2026 年 2 月競得煙臺海升兩條生產線。

目前，安德利已在山東、陜西、遼寧等 7 省布局 11個生產基地，其核心食品類產品包括：濃縮蘋果汁、梨汁、桃汁、山楂汁、NFC果汁、檸檬汁、橙汁、果漿；果膠（打破國外百年壟斷，亞太唯一國際果膠制造商聯合會IPPA成員）等。

此外，安德利還發展有其他多元業務，涉足熱電能源、房地產、養馬島度假村、崑龍溫泉景區。今年以來又將收購觸角，伸向了科技領域，并新增創投基金布局電子信息硬科技。

需要注意的是，在前期加快收購后，安德利的業績出現下滑跡象。

2024年、2025年及2026年1季度，安德利營收分別為14.18億元、16.77億元和3.3億元，2026年1季度營收同比下降23.25%，凈利潤0.73億元同比下降15.52%。

或是物傷其類，或是前車之鑒，安德利在收購同行業務以及自身業績下滑的同時，自然會希望開拓新市場，應對單一類型的市場風險，但此時入局AI領域還是一個好時機嗎？

正如前文所述，其實PCB材料商這個領域，早已有巨頭吃下大部分市場，而股市在經過前期AI板塊普漲的過度“熱情”后，已經學會了甄別有技術、有市場的“真AI股”。

此外，6月17日，中國證監會主席吳清在2026陸家嘴論壇上表示，將嚴查嚴處借科技之名蹭熱點、炒概念，甚至操縱市場、內幕交易等違法違規行為。這也給部分蹭熱點、炒概念的上市公司敲了警鐘，而部分資金則選擇撤出暫無實際科技業務的股票，保障資金安全。

目前，安德利在主營業務未涉及集成電路電子信息互連材料相關行業領域經驗，無相關行業領域的人才、技術、客戶及供應商儲備，而甬強科技能否進一步取得市場份額、未來高端產品收入是否能實現進一步成長、產品結構是否能夠進一步優化，尚存不確定性。

你怎么看安德利這場跨界收購？