上海
中國股市里的大牛股，背后大多都是同一個詞：景氣度。
用財報的角度解釋“高景氣”，就是當(dāng)前業(yè)績增速的絕對值只要足夠高，就是景氣度投資者的安全邊際。
目前上半年財報季已落幕，2025 年至今新成長與老龍頭之間的溫差之大是市場最為突出的結(jié)構(gòu)之一。
如果有人曾相信“年輕人老了就會喝茅臺，出不去的錢最后還是得去買房子”，那么新消費(fèi)則相信，00后擺喜酒都想喝奶茶，不買房子的錢可以換回來一屋子的情緒價值。
如果有人曾相信外賣平臺是有高粘性和較大遷移成本的商業(yè)模式，就會發(fā)現(xiàn)在如今友商們貼身肉搏，虧錢也要進(jìn)場換份額的預(yù)期里，龍頭老大的護(hù)城河也并非那么固若金湯。
上一輪牛市里，出口“新三樣”——光伏、鋰電、電動車，在走過滲透曲線最甜蜜的上坡后，先砍一輪業(yè)績，再殺一輪估值。“反內(nèi)卷”期盼下，市場還在等待供需關(guān)系真正好轉(zhuǎn)。
與此同時，AI產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)殺出了誘人的高增速。錄得營收 43 倍增長的寒武紀(jì)股價節(jié)節(jié)攀升，一手寒王已經(jīng)賣得和一手茅臺不相上下，成為最新一任“茅臺魔咒”挑戰(zhàn)者。
不僅新老消費(fèi)、新老科技表現(xiàn)懸殊，連主動權(quán)益基金經(jīng)理的表現(xiàn)也出現(xiàn)代際分化：業(yè)績領(lǐng)先者投資年限均較為有限，而從業(yè)時間最長的 5 位公募基金經(jīng)理，則對最熱門的 AI 和創(chuàng)新藥交易保持著一定的距離。
以景氣度為核心的投資策略，勢必要求基金經(jīng)理有能力進(jìn)行準(zhǔn)確地輪動。今天的老龍頭，曾經(jīng)都是新敘事，如今的新故事，有一天也會變成舊戰(zhàn)場。
行業(yè)都有周期，估值就有潮汐。
霍華德·馬克斯在《周期》里寫：“大自然的周期，相當(dāng)規(guī)律。而人參與的經(jīng)濟(jì)活動、企業(yè)活動、投資活動的周期，非常不規(guī)律，很容易走極端。因為人性決定了這些周期要么向上走極端，要么向下走極端。”
股票市場里，總有勇敢的人奔跑在繼續(xù)向上的極端里，也總有謹(jǐn)慎的人蹲守在向下已久的極端中。這兩種人，常常活在同一個時空里；有時，則是不同時空里的同一個人。
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