公募增長邏輯，徹底變了

ETF與“固收+”，誰是公募的“終極天花板”？

出品 | 妙投APP

作者 | 劉國輝

編輯 | 丁萍

頭圖 | AI生成

一季度，公募基金行業(yè)最強增長動力悄然生變。

過去幾年里規(guī)模增長迅猛的ETF，在邁過6萬億的門檻后，暫時偃旗息鼓，規(guī)模有所回調(diào)。曾經(jīng)的大單品滬深300ETF，前四大頭部產(chǎn)品合計縮水6300億元。而在銀行存款搬家的情況下，“固收+”正在經(jīng)歷持續(xù)的增長。

這種狀況會持續(xù)嗎？

短期來看，“固收+”將承接穩(wěn)健偏好的資金，規(guī)模有望繼續(xù)增長。從長期來看，ETF的增長趨勢還在，其天花板高于“固收+”，預(yù)計還會重回升勢，不過增幅可能不再像此前那么劇烈。

公募基金增長引擎切換，一個舊的碾壓式增長結(jié)束，新的多元化增長時代開啟。未來，行業(yè)的競爭格局將更加考驗基金公司在穩(wěn)健收益、全球配置和被動工具細(xì)分策略等領(lǐng)域的綜合實力。

ETF暫時熄火，“固收+”撐場

基金一季報披露完畢，Wind統(tǒng)計顯示，截至2026年一季度末，公募基金市場總規(guī)模約36.5萬億元，較上季度小幅回落0.68%。

在總規(guī)模微降的局面背后，公募基金增長結(jié)構(gòu)發(fā)生較為明顯的變化。作為過去幾年里拉動公募增長的最強引擎，ETF市場本季度熄火，整體規(guī)模接近5萬億，環(huán)比下滑約17%，具體規(guī)模下降了1萬億左右。特別是寬基ETF規(guī)模下降明顯。主要是受到國家隊資金退出、減持大量滬深300ETF、中證500ETF等寬基影響。保險、券商等機構(gòu)資金也并未大規(guī)模進駐寬基ETF，帶來ETF市場規(guī)模的整體下滑。

曾占據(jù)市場主導(dǎo)地位的寬基指數(shù)產(chǎn)品，在經(jīng)歷了爆發(fā)式增長后進入結(jié)構(gòu)調(diào)整期。在牛市氛圍下，行業(yè)ETF和風(fēng)格ETF有增長，但資金往往在不同行業(yè)ETF間流動，一定程度上存在此消彼長的關(guān)系，沒法彌補寬基ETF規(guī)模下降帶來的空白。

與此同時，作為多資產(chǎn)投資的主力，“固收+”基金規(guī)模增長明顯，包括二級債基、一級債基、偏債混合型基金在內(nèi)，總規(guī)模新增超4500億元，撐起了公募基金規(guī)模增長的大旗。

妙投此前的文章曾提到過，當(dāng)下公募基金在產(chǎn)品層面，有兩大明顯趨勢：一是產(chǎn)品的工具化，以ETF產(chǎn)品為主。二是與工具化背道而馳，基于宏觀判斷、投資策略，做主動的多資產(chǎn)配置，以“固收+”為代表。

2025年公募規(guī)模狂飆，主要是靠著兩大產(chǎn)品線齊發(fā)力。ETF增長了2.29萬億。“固收+”從1.74萬億增長到2.74萬億元，增長了約1萬億。

今年一季度，“固收+”依然在發(fā)力，ETF市場暫時陷入調(diào)整，公募增長的最強動力開始易位。

產(chǎn)品格局的變化，也帶來了基金公司格局的顯著變化。“固收+”產(chǎn)品有優(yōu)勢的公司，規(guī)模排名有明顯提升，比較依賴寬基的公司，排名下降明顯。

排名

基金公司

截至2026Q1非貨管理規(guī)模（億元）

截至2025年Q4非貨管理規(guī)模（億元）

規(guī)模增減（億元）

1

易方達基金

2

華夏基金

3

廣發(fā)基金

4

富國基金

5

南方基金

6

嘉實基金

7

景順長城基金

8

匯添富基金

34.3

9

招商基金

10

博時基金

非貨基金管理規(guī)模前十名變化情況（數(shù)據(jù)來源：天相投顧）

“固收+”規(guī)模居行業(yè)首位的景順長城，在去年底進入行業(yè)前十的基礎(chǔ)上，今年一季度整體規(guī)模增長超過500億元，居行業(yè)第7位。招商基金是典型的“固收強、ETF弱”，也隨著行業(yè)新局面，重回前十，從11位回到了第9位。

過去三年多里靠寬基ETF無比風(fēng)光的公司，今年一季度均有下滑。如在滬深300ETF上規(guī)模居首的華泰柏瑞，從去年底的第17位下滑至第13位。嘉實基金也比較依賴滬深300ETF，在行業(yè)ETF和固收+上不夠突出，一季度下滑一位至第6位。

為什么會有這樣的變化？

ETF市場陷入短期調(diào)整，有點始料未及，匯金等國家隊階段性贖回寬基 ETF，是規(guī)模調(diào)整的導(dǎo)火索和主要原因。增量資金未能跟進，在行業(yè)板塊表現(xiàn)不錯的情況下，資金更多向行業(yè)ETF和風(fēng)格ETF配置。

如華夏電力設(shè)備ETF一季度增長了260億元，永贏衛(wèi)星通信ETF、國泰半導(dǎo)體材料設(shè)備ETF、鵬華化工ETF規(guī)模增長都在100億元左右。整體來看，行業(yè)主題類產(chǎn)品逆勢增長12.9%至約1.42萬億元，規(guī)模占比升至34.6%，幾乎與寬基持平，回到了匯金2023年入市前寬基、行業(yè)ETF分庭抗禮的局面。Smart Beta類ETF一季度增速更高，達18%。

但問題是，行業(yè)主題凈流入合計只有近2500億元，加上商品ETF凈流入約600億元、QDII-ETF約700億元，這些增量盤子加起來，無法彌補寬基ETF資金撤退帶來的萬億規(guī)模缺口。

之所以如此，是因為兩類資金在市場中承擔(dān)的職能存在明顯差異。

寬基ETF長期是機構(gòu)長期資金的壓艙石。特別是"國家隊"等大額資金進行逆周期調(diào)節(jié)，動輒千億級的進出，本身帶有明確的宏觀政策意圖，遠(yuǎn)非行業(yè)主題產(chǎn)品可以同日而語。

行業(yè)主題ETF更多體現(xiàn)為機構(gòu)與個人投資者的戰(zhàn)術(shù)配置與趨勢交易行為，資金性質(zhì)偏短期，進出靈活且分散。整體而言，這類資金的進入更多是"乘勢"，當(dāng)板塊行情趨于退潮，流入也會隨之放緩甚至逆轉(zhuǎn)，不同行業(yè)ETF之間的此消彼長非常明顯。

例如機器人、動漫游戲、電池等前期熱門主題在一季度就遭遇了明顯贖回，電力設(shè)備、半導(dǎo)體、化工、衛(wèi)星通信等則有所增長。因此行業(yè)主題ETF、風(fēng)格ETF在板塊輪動加速的情況下，缺乏持續(xù)資金沉淀。

此外，增量資金結(jié)構(gòu)的偏向也值得關(guān)注。 在當(dāng)前居民財富再配置的大背景下，增量資金中的相當(dāng)一部分流向了"固收+"，而非權(quán)益類產(chǎn)品。對固收+的配置壓力也分流了可能流入行業(yè)主題ETF的資金，進一步削弱了填補缺口的能力。

在一季度A股行情有所反復(fù)的情況下，"固收+"基金獲得了更多青睞。此前妙投的文章也提到過，近年來從公募基金到銷售渠道再到基金投資者，都已經(jīng)愈加感受到資產(chǎn)配置的重要性。資產(chǎn)配置有望帶來更為穩(wěn)健的業(yè)績水平。"固收+"作為一種多資產(chǎn)配置的產(chǎn)品，回撤相對較低，牛市環(huán)境下回報較好，因此在存款搬家的大背景下，承接了較多的配置資金。

今年有超40萬億元的居民一年期以上定期存款面臨到期再配置壓力。在低利率的大背景下，這部分資金的風(fēng)險偏好呈現(xiàn)“溫和回升”，自然流向“固收+”等進可攻、退可守的產(chǎn)品。

ETF天花板高，"固收+"確定性強

這幾年，ETF和"固收+"在不同階段各領(lǐng)風(fēng)騷，接下來，哪個會持續(xù)成為規(guī)模增長的主要動力呢？

短期來看，至少未來1-2年內(nèi)，"固收+"的確定性相對更強，是規(guī)模增長更穩(wěn)定的驅(qū)動力。 在居民財富再配置大潮剛剛啟動、機構(gòu)與零售雙引擎同步發(fā)力的窗口期，"固收+"有望持續(xù)保持大規(guī)模、穩(wěn)定的資金流入。

本輪"固收+"擴張首先由機構(gòu)資金驅(qū)動，2025年下半年，"固收+"總規(guī)模增量中，大部分來源于機構(gòu)投資者。零售端在2025年第四季度明顯抬頭上行。

以近一年來規(guī)模增長最為明顯的"固收+"產(chǎn)品景順長城景頤雙利為例，A類份額始終以機構(gòu)為主，占比達9成，C類份額在2025年下半年個人投資者持有比例迅速從37%提升到了46%。表明從機構(gòu)到散戶，都在逐漸認(rèn)可"固收+"的配置價值。"機構(gòu)先行、零售跟進"的模式為增長提供了雙重確定性。

中長期來看，ETF具有更高的彈性上限，天花板更高，仍是機構(gòu)增配和個人多元化投資的重要工具。ETF以權(quán)益產(chǎn)品為主，長期來看，權(quán)益產(chǎn)品能提供的潛在收益無疑是更高的，A股也將在國內(nèi)財富分配中占據(jù)更重要的位置，都有利于ETF的長期增長。而且ETF不止于權(quán)益，可覆蓋股票、債券、商品、跨境、REITs、期貨、多資產(chǎn)，這些資產(chǎn)品類皆可ETF。

對標(biāo)美國，2025年美國ETF總規(guī)模13.46萬億美元，同比增加29.9%，占美國公募基金規(guī)模比例為38%。相比之下我國2025年底ETF達到高峰，規(guī)模約6萬億元，不足1萬億美元，在總規(guī)模中占比為16%。因此中國的ETF還有著更大的空間。

相比之下，"固收+"的崛起也有其堅實的基本面支撐，未來幾年預(yù)計會有數(shù)倍增長，但長期天花板可能會低于ETF。

2026年到期的1年期以上定存規(guī)模在50萬億元左右，定價利率普遍低于1.7%。這部分資金天然追求穩(wěn)健，難以直接進入高波動權(quán)益市場，必然優(yōu)先流向固收+等多資產(chǎn)配置品種。

截至一季度，固收+總規(guī)模不到3萬億元，在數(shù)十萬億潛在資金池面前，3萬億才剛剛起步。疊加低利率環(huán)境可能長期化，以及基金公司為固收+產(chǎn)品搭建底層資產(chǎn)專業(yè)配置體系，固收+在中短期內(nèi)維持高速增長的方向較為確定。

但爭奪這幾十萬億的低風(fēng)險偏好資金，"固收+"面臨的競品也是更多的。比如大額存單、銀行理財、儲蓄型保險等。儲蓄險即使是分紅型產(chǎn)品，也有最低1.25%的剛性兌付收益，普通壽險剛兌收益更高，確定性更強，而且還有基金產(chǎn)品所沒有的財富傳承功能。今年一季度，其實更多的穩(wěn)健需求資金流向了保險領(lǐng)域，非銀行業(yè)金融機構(gòu)存款增加2.03萬億，同比多增1.72萬億，主要就是流向了保險產(chǎn)品。

相比之下，公募"固收+"的吸引力還有待于繼續(xù)增強，特別是"固收+"的收益穩(wěn)定性，還需要周期的檢驗。2024年至今"固收+"收益明顯改善，跟資本市場走牛關(guān)系密切。如果牛市結(jié)束，"固收+"會不會再次變成"固收-"，能不能及時做出資產(chǎn)配置的變化，確定性不足。另外一旦利率中樞顯著回升，銀行存款或純固收產(chǎn)品的吸引力增強，固收+的相對優(yōu)勢就會削弱。

因此"固收+"能分到的，可能是到期存款資金中一小部分。

而ETF的工具化屬性則是經(jīng)過了多年的市場認(rèn)可，短期雖然經(jīng)歷調(diào)整，但工具化投資已經(jīng)是趨勢，長期增長邏輯并沒有破。與"固收+"相比，一方面在金融領(lǐng)域，公募的權(quán)益投資實力獨一份，不像穩(wěn)健型產(chǎn)品面臨較多的競爭，另一方面ETF更不怕牛熊轉(zhuǎn)換，牛市有收益來吸引人，熊市可以做波段，可以做救市工具。

總體來說，"固收+"的長期天花板受制于宏觀基底，空間雖大，但其長期的增長彈性和頂峰高度不如ETF，增長的核心驅(qū)動力更多受宏觀環(huán)境牽引，而非工具特性本身。相比之下，ETF是更純粹的工具。

對公募行業(yè)并非壞事

當(dāng)然，ETF與"固收+"之間并非零和游戲，不是直接的競品關(guān)系，未來會構(gòu)成公募規(guī)模增長的兩大支柱，分別承接不同類型的資金需求。

在不同的市場環(huán)境下，兩者可能會相互交替，支撐公募規(guī)模增長。居民的資產(chǎn)配置進入到多元、長期的新階段。ETF與"固收+"恰好分別對應(yīng)了工具型配置需求與穩(wěn)健理財需求，多數(shù)時間里，兩者預(yù)計會相互補充、并行增長。

這對于公募行業(yè)來說是件好事，此前ETF一枝獨秀，只有ETF有增量，幾乎所有中上游的公司都來卷ETF，使得ETF賽道消耗了過多的投研、營銷等資源。你有的產(chǎn)品我也得有，導(dǎo)致最后只有少數(shù)產(chǎn)品能做到一定規(guī)模，多數(shù)產(chǎn)品淪為雞肋。現(xiàn)在多了一條有增量的賽道，可以在一定程度上緩解公募內(nèi)卷的局面。而且"固收+"綜合費率高于ETF，也能緩解基金公司的盈利壓力。

另外，對于基金公司而言，單一押注其中一類產(chǎn)品已難滿足日益分化的投資者需求。建立覆蓋被動工具和穩(wěn)健增強產(chǎn)品的多元產(chǎn)品體系，才能在未來競爭中站穩(wěn)腳跟。這也會倒逼基金公司建立更廣泛的投研能力、服務(wù)能力，改變在一條賽道里卷生卷死的局面。

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