“有色系”競相提速：金鉬罕見出手17億并購！

2026年初，陜西收購市場再傳重磅消息。

1月16日，金鉬股份（601958）將以17.3億元對價收購紫金礦業（601899）持有的安徽金沙鉬業24%股權，隨之成為后者第二大股東。我們注意到，這不僅是金鉬股份在收購礦產領域的最大單筆對外投資，還是首次與標的方合資設立冶煉公司。

不同于同行洛陽鉬業（603993）的大手筆資本擴張，金鉬股份已走出一條追求高附加值的深耕之路。

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二度加碼：金鉬股份戰略“補倉”

先來看看交易的基本情況。

這其實不是金鉬股份首次與金沙鉬業“結緣”，2013年其就曾以8.4億元取得該公司10%的股權，加之此次17.3億元再購入24%股權，交易完成后，金鉬股份、紫金礦業和金寨縣城投資分別持股34%、60%和6%。值得一提的是，相較于2013年收購的83億元估值，此次金沙鉬業估值為72億元，主要由于資源量減少、開發進度與時間價值折損等因素。

金鉬股份為何如此鐘情金沙鉬業呢？

我們發現金沙鉬業持有的沙坪溝鉬礦是已探明全球儲量最大的單體鉬礦，保有鉬金屬資源量210萬噸（超過金鉬股份兩大自有礦產鉬資源量總和），儲量為110萬噸，平均品位是0.187%-0.2%（國內在產礦產平均品位為0.08%-0.12%）。

值得注意的是，該礦中鉬金屬品位≥0.3%的資源量達72萬噸，占比34%，而我國品位≥0.3%富礦儲量僅占1%，具備體量質量雙優勢。據公開數據，投產后年均產鉬約2.21萬噸，能為金鉬股份每年增加0.75萬噸權益產量，意味著金鉬股份資源儲量將實現翻倍。

進一步觀察金鉬股存量礦產情況，我們發現其還存在另外兩個原因。

一是礦產儲量逐年減少，旗下兩家自有礦產金堆城鉬礦和汝陽東溝鉬礦，三年鉬礦儲量累計減少6萬噸（相當于一個中型鉬礦）。二是主力礦產采礦權臨近到期，金堆城鉬礦采礦期將于2030年到期，剩余年限只有4年，產能接續存在剛性接口。

面對金鉬股份這一史上最大單筆收購，我們不由聯想到資本擴張更為頻繁的洛陽鉬業，不妨梳理一下兩者收購路徑差異。

一是收購節奏。金鉬股份自2008年起僅完成3筆收購，除2013年和2026年兩次布局金沙鉬業外，2008年與2020年分別收購汝陽東溝鉬礦、參股吉林天池鉬業。

而洛陽鉬業則明顯更快，2013年以8.2億美元收購澳洲金礦后，2016年加速全球化布局，四年內以15億美元收購巴西鈮磷業務和43億美元布局剛果（金）銅鈷礦。2025年起開始新一輪擴張，先后以4.27億美元收購厄瓜多爾金礦、10.15億美元拿下巴西四座金礦，累計花費80.62億美元收購9處礦產。

二是布局范圍。目前金鉬股份僅在國內布局，且專注于鉬礦，業務比較聚焦。而洛陽鉬業則在全球布局，礦產遍布非洲、南北美洲，資源品類豐富，涵蓋銅、鈷、鎳、金等金屬，業務更為多元。

三是持股比例。金鉬股份除汝陽東溝鉬礦為控股外，其余兩處礦產皆為參股（吉林天池持股18%）。而洛陽鉬業的海外收購中只有華越鎳鈷項目是參股，其余8處礦產皆為控股。

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首次合資冶煉：產業鏈縱深發展

事實上，我們發現這還是金鉬股份首次與標的方合資設立冶煉公司。

據公告顯示，金鉬股份與金沙鉬業將在沙坪溝鉬礦所在地共同出資成立新的冶煉公司，金鉬股份持股51%并主導冶煉公司建設運營，金沙鉬業持股比例為49%。

冶煉正是金鉬股份當下優勢業務。

據上市公司2024年年報，與冶煉相關的鉬爐料、鉬化工等產品合計貢獻公司超七成的營收，成為收入“壓艙石”。同期，公司“自產+自營”的產業鏈成效凸顯，鉬鐵產量同比增長21.6%，主要鉬產品產量創歷史新高。

眾所周知，冶煉是采礦環節的向下延伸，主要是將原礦加工為鉬爐料、鉬化工及鉬金屬制品，應用于軍工航天、汽車、新能源設備等行業。

目前金鉬股份追求“高附加值”產品的成效已十分明顯。2022年-2024年冶煉環節生產的鉬爐料毛利率明顯提高，從35.93%上升至40.82%，遠超行業平均水平（30%）；反觀同期采礦環節鉬礦產品的毛利率則逐年下滑，從35.31%下降至30.2%。

如此成績背后，源于金鉬股份對冶煉技術的鉆研。

據企查查數據顯示，金鉬股份有效專利共有426項，其中冶煉環節專利達156項，占比約36%，單年新增數量從2022年的7項上升至2025年的13項，單年申請占比由22.6%提高至28%，目前已覆蓋火法冶煉、濕法冶煉、粉末冶金及環?；厥杖鞒獭?/p>

與此同時，一系列科研成果亦在不斷落地。

如通過“鉬鐵冶煉關鍵技術與核心裝備研發及應用”成功建成2萬噸鉬鐵自動化冶煉生產線，實現鉬鐵核心裝備的智能化。如“一種超聲輔助錸酸銨結晶新工藝”作為行業首創，為冶煉廢水中錸金屬回收提供了一種新型結晶裝置，降低能耗和回收成本。

值得注意的是，金鉬股份其實很早就重視冶煉板塊。從1987年設立冶煉廠，兩次改革后于2021年改制為冶煉分公司。作為公司核心生產基地，現已形成鉬鐵、焙燒等4個分廠，建成2臺世界一流的多膛爐焙燒裝備和2條自動化鉬鐵生產線，生產能力及技術裝備水平居亞洲第一，世界第三。

更重要的是，金鉬股份還將目光看得更遠。其正在全力攻堅24項“國之重器”項目，不少直接錨定冶煉環節的“卡脖子”難題。如“原位自生復合材料粉末制備裝備研制”、“助劑結晶法合成多種鉬酸鹽”等，這些技術一旦落地，將夯實其在冶煉領域的“護城河”。

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對標洛鉬：陜西有色的“進擊之路”

據中商產業研究院數據顯示，在中國鉬金屬行業市場（產量）競爭格局中，金鉬股份和洛陽鉬業市場份額分別為23.3%和13.4%，位列市場前兩名。因此我們更愿意將金鉬股份的核心對標方視為洛陽鉬業，而對比下來，兩者的差距也客觀存在。

如市值差約7倍，目前金鉬股份和洛陽鉬業市值分別為685.98億元和4954.92億元。如營收差約15倍，近三年金鉬股份與洛陽鉬業平均營收分別為120億元和1800億元。如凈利潤差約4倍，近三年金鉬股份與洛陽鉬業平均凈利潤分別是28億元和127億元。

在我們看來，洛陽鉬業的領先并非偶然，核心源于兩大優勢：

一是多元金屬布局對沖單一品種價格波動。鉬產品在金鉬股份和洛陽鉬業營收占比分別為87%和10%，而洛陽鉬業的銅鈷貢獻超三成，鈮磷貢獻超兩成，多元布局弱化單一金屬價格波動。二是資本運作與機制靈活，洛陽鉬業不僅通過三次所有制改革實現民營實控，利于企業決策效率，而且還在“A+H”股雙平臺上市，拓寬融資渠道。

面對如此對手，對金鉬股份來說既是壓力也是鞭策。而在我們的觀察中，最有可能改變這一格局的是，其母公司陜西有色黨委書記、董事長吳群英已于2023年提出了“二次創業”的發展定位和“六大主業”的行業布局。

兩年過去，我們發現變化已在多個層面發生。

如突破主業限制。陜西有色在傳統的鉬、鈦、鋁鎂、鉛鋅、稀貴這傳統五大主業外，2024年4月明確將碳硅新材料列入“新周期”內的“六大主業”。與之相對應的是，2023年11月，集團與黃陵縣簽約247億元“碳硅新材料產業一體化項目”，同年6月出資20億元設立碳硅新材料子公司。

如開啟科技并購先河。比起以往產業并購邏輯，陜西有色在2025年開啟了通過并購省內科技企業捕獲新技術的創新模式。下屬碳硅新材料公司完成對陜西碳纖維及其復合材料產業鏈“鏈主”天策新材料的收購，不僅補齊了集團瀝青基碳纖維的核心技術，也解決了11支科創基金批量退出的問題，為國資整合科創資源提供了可復制的樣本。

如機制改革提速。2024年寶色股份（300402）成為陜西有色集團旗下首家股權激勵試點上市公司；年底子公司天宏瑞科引入員工持股平臺，8家戰略投資者與69名員工躋身公司股東名單，以長效激勵機制深化國企改革。

回到此次股權“加碼”，我們的感受是：金鉬股份與洛陽鉬業的差距，本質是兩種發展邏輯的分野。金鉬股份資本擴張背后的邏輯暗線在于“始終抓住優勢主業穩健縱深發展”，尤其是在母公司“二次創業”號角帶動下，相信金鉬股份將走出一條“專精新路”。